韓国中小型株 on Korea Invest Insights

海外投資家のためのKOSDAQ完全ガイド — 上場1,820社、3段階リーグ制へ。2026年10月の昇格・降格制度改革で年金資金の流入弁がついに開くか

Sun, 10 May 2026 11:00:00 +0900

KOSPIが7,500を突破し史上最高時価総額を更新する中、KOSDAQは1,200ライン付近での推移が続いている。2026年の年初来騰落率は+30%と絶対値では悪くなく、トルコ・日本・ブラジルを上回るが、KOSPI+75%の半分にも届かない。個人投資家の不満は今や定番だ。「KOSPIが上がってもKOSDAQは上がらず、KOSPIが下がるとKOSDAQも下がる」。相対劣後への苛立ちの裏側で、ようやく本質的な構造変化が姿を現した。全上場約1,820社をプレミアム（ティア1、100社以下）・スタンダード（ティア2）・ウォッチ（ティア3）の3段階に分け、業績とガバナンスに基づいてティア間を昇降格させる制度で、早ければ2026年10月に施行される。もう一枚の「厳選リスト」を作ることが目的ではない。2022年のKOSDAQグローバル指数は選別が機能することをすでに証明したが、資金はついてこなかった。今回は、買い手側の制度インフラまで一緒に構築しなければならない。

TL;DR

KOSDAQとは何か。 1996年にNASDAQを手本として開設された韓国の成長株市場。上場約1,820社。バイオ、半導体装置、ゲーム、ビューティー、ロボティクス、電池材料が中心。「次世代のサムスン電子」はここで上場生活をスタートさせる傾向がある。
+30% YTDだが霞んでいる。 この数字はトルコ（+29%）・日本（+18%）・ブラジル（+16%）を上回る。しかしKOSPI+75%と比べると相対劣後に映る。これはKOSDAQが崩れたのではなく、KOSPIの上昇があまりにも大きかったということだ。
25年ぶりの上抜け。 2026年4月24日、KOSDAQは1,203.84で引け、2000年3月のITバブル天井以来初めて終値で1,200を超えた。特定テーマの一本足ではなく、半導体装置・バイオ・ロボティクス・電池という幅広い業種の同時上昇が牽引した。
最重要の改革：2026年10月昇格・降格制。 全上場約1,820社がプレミアム（100社以下）・スタンダード・ウォッチに分類される。業績連動の昇降格ルールを設ける。狙いは制度インフラの整備（プレミアム・セグメントETF、NPS ベンチマーク組み入れ、6兆ウォン国民成長ファンド）を通じ、パッシブ運用と年金資金を厳選上位ティアに強制的に向かわせることだ。
改革が解決しようとする構造的な病巣。 KOSDAQの指数上位銘柄は、高バリュエーション・実績未証明の銘柄に偏っている。Ecopro BM（PER約596倍）、LegoChem Bio（約286倍）、Robotis（約390倍）、ABL Bio（赤字でも時価総額9位）。KOSDAQ 150が採算度外視の銘柄を機械的に組み入れる構造は、機関投資家にとって到底ベンチマークとして使えない。
プレミアム・セグメントが成功するには「リスト」だけでなく実需買いが必要。 2022年のKOSDAQグローバル指数はKOSDAQ全体比で+160% vs. +65%を記録し、銘柄選別が機能することを証明した。しかし年金ベンチマークにもETFの受け皿にもなれなかった。10月の改革はその轍を踏んではならない。
個別銘柄へのインパクト。 既存のカバレッジ銘柄でKOSDAQ上場のもの——ISU Petasys（基板スタック）、OE Solutions（CPO）、APR（ビューティー）、Easy Bio（飼料添加物）——は、プレミアム・ティアへの組み入れ可否によって将来バリュエーションが変わりうる。組み入れ＝パッシブフロー流入＋NPS注目＋流動性改善。組み入れ外れ＝個人投資家主導の現状維持。

1. KOSDAQとは何か——初めて接する海外投資家のために

1.1 韓国の「第二市場」

項目	KOSPI	KOSDAQ
性格	大型株・ブルーチップ	成長・イノベーション
開設年	1956年	1996年
上場社数	約950社	約1,820社
時価総額	約6,000兆ウォン（世界8位）	約673兆ウォン
セクター	半導体・自動車・金融・エネルギー・造船	バイオ・半導体装置・ゲーム・ビューティー・ロボティクス
投資家構成	外国人・機関投資家中心	個人投資家中心（売買代金の64%）
ボラティリティ	低め	高め
指数の基準日	1980年1月4日＝100	1996年7月1日＝1,000
代表指数	KOSPI 200	KOSDAQ 150

KOSPIにはサムスン電子・SKハイニックス・現代自動車が上場する。KOSDAQはその次の世代の居場所だ。米国に当てはめると、KOSPI≈NYSE、KOSDAQ≈NASDAQとなる。

1.2 名称と設立の経緯

KOSDAQはKorea Securities Dealers Automated Quotationの略で、意図的にNASDAQを意識した命名だ。設立の使命は、KOSPIの厳しい上場基準では門をくぐれない中小・ベンチャー・テック企業に株式調達の道を開くことにあった。金融委員会（FSC）は今もKOSDAQを「韓国のイノベーション・ベンチャーエコシステムの中核インフラ」と定義している。

1.3 NASDAQ vs. KOSDAQ——どこで分岐するか

項目	米国NASDAQ	韓国KOSDAQ
時価総額	約29兆ドル（世界1位）	約673兆ウォン（約5,000億ドル）
代表銘柄	Apple, Nvidia, Microsoft	Alteogen, Ecopro BM, HLB, Leeno Industrial
機関投資家比重	高い	低い（個人投資家が売買代金の64%）
超大型株の上場	あり（Apple 約4兆ドル）	なし（大型化するとKOSPIへ移行）
市場イメージ	「世界最先端のテック株市場」	「値動きが荒く、投機的との声も」

最大の違いはここだ。NASDAQはAppleとNvidiaを手放さない。KOSDAQは勝ち組をKOSPIに奪われる。 開設以来54社がKOSDAQからKOSPIに市場変更を果たし、現在もKOSPIに残る48社の合計時価総額は約218兆ウォン——KOSDAQの市場全体の30%超に相当する。構造的な弱点は制度に組み込まれている。優秀な企業がKOSDAQを去っていくのだ。 この「漏れ」を塞ぐことが、10月の昇格・降格改革の明示的な目標の一つでもある。

2. KOSDAQの30年——勃興・崩落・そして25年かけての回復

2.1 略史

1996.07: 1,000で開設
1997-1998: アジア通貨危機による暴落
2000.03: 2,834 ← 史上最高値（ITバブル天井、いまだ未更新）
2000.12: 525 ← バブル崩壊、-80%
2001-2019: 400-900のレンジ相場——「失われた20年」
2020: コロナ安値からの反発、個人投資家の大量参入
2022-2024: 利上げ・株式譲渡税議論などで600-800に漂流
2025下期: 政府のKOSDAQ活性化プログラム始動
2026.01.26: 1,000を回復
2026.04.24: 1,203.84で引け → 25年ぶりの1,200超え終値
2026.05: 1,200前後での推移が続く

2.2 25年ぶりの上抜けが意味するもの

KOSDAQは過去に何度も1,200に接近しては跳ね返されてきた。2026年4月のブレイクが違うのは、単一テーマの一本足ではなく、半導体材料・装置、バイオ、ロボティクス、電池という複数セクターの同時上昇が原動力になっている点だ。

KOSPIとの相対格差は現実であり、体感的にもつらい。5月6日、KOSPIは+447ポイント（+6.5%）急騰して7,000を突破したが、KOSDAQ は同日-0.3%で引けた。「KOSPIが上がっても乗れず、KOSPIが下がれば一緒に落ちる」という個人投資家の不満はこの日に結晶した。

それでも2026年の年初来+30%は絶対値として決して悪くない。トルコ（+29%）・日本（+18%）・ブラジル（+16%）を上回る。相対的な弱さはKOSDAQが崩れたのではなく、KOSPIの上昇幅が異常に大きかった結果だ。 韓国についてパート4で詳述したように、67億ドルの外国人ETF流入はほぼサムスン電子とSKハイニックス——つまりKOSPIに集中した。10月の改革はその資金をKOSDAQに振り向けるための明示的なルートの一つだ。

3. KOSDAQの中身——セクター別に見る

3.1 バイオ/ファーマ——最大セクター

KOSDAQの指数上位の多くをバイオが占める。韓国はバイオシミラー、抗体薬物複合体（ADC）、細胞・遺伝子治療で本物の競争力を育てつつある。

Alteogen — 皮下注射型薬物送達プラットフォーム、グローバル製薬会社にライセンス供与。KOSDAQの時価総額上位銘柄。
LegoChem Biosciences — ADCプラットフォーム、大型ライセンス契約を複数締結。
ABL Bio — 二重特異性抗体。今期48.6億ウォンの純損失見込みながら時価総額は約9位。
Kolon TissueGene — 変形性関節症向け遺伝子治療。

このセクターはKOSDAQの最大の強みであり、最大の値動きリスクの源泉でもある。臨床試験の読み方一つで株価が倍になり、会計問題が出れば半値になる。SamCheonDang Pharmaceuticalは2026年3月に時価総額KOSDAQ首位（株価123万ウォン）に躍り出たあと、情報開示不備の指定を受けて40万ウォン割れに沈んだ——KOSDAQらしいエピソードの教科書例だ。

3.2 半導体装置/材料——AIの二次受益

KOSPIにサムスン電子とSKハイニックスがいるなら、KOSDAQにはそのサプライヤーの大半がいる。

Jusung Engineering — 半導体・ディスプレイ向け成膜装置。
Wonik IPS — ウェーハプロセス装置。
Leeno Industrial — テストソケット・プローブピン、世界トップクラスのシェア。
Hanmi Semiconductor — HBM露光に対応するバックエンド装置（2025-2026年のAI恩恵銘柄）。
ISU Petasys — AI サーバー・スイッチ向け高多層PCB。韓国AIプリント基板エコシステム：10社で詳細を解説済み。
OE Solutions — 光トランシーバー・レーザーチップ、CPO対応外部光源製品も手がける。韓国光通信/CPOバリューチェーン——7社で詳細を解説済み。

2026年のKOSDAQ上昇を最も牽引しているのがこのセグメントだ。

3.3 ゲーム・ビューティー・ロボティクス・電池——クラスター銘柄

ゲーム：Pearl Abyss（Black Desert / Crimson Desert グローバルMMORPG）、Wemade、Com2uS、Kakao Games。
ビューティー：Classys（医療美容機器、HIFU）、PharmaResearch（Rejuran PNスキンブースター、ポリヌクレオチドプラットフォーム）、Silicon2（グローバルKビューティー流通プラットフォーム）、Englewood Lab（米国市場向けビューティーODM）。エコシステムの背景は韓国についてパート2——韓国コスメを参照。なお、APR（KOSPI 278470）とCosmax（KOSPI 192820）はいずれもKOSPI上場のため、本KOSDAQガイドの対象外だ。
ロボティクス：Rainbow Robotics（二足歩行ヒューマノイド、サムスン電子が戦略的投資家）。
電池材料：Ecopro BM（正極材、KOSDAQ時価総額上位、2026年予想PER約596倍）。

4. なぜKOSDAQは「カジノ市場」と呼ばれてきたのか

4.1 時価総額上位に並ぶ高バリュエーション・業績未証明銘柄

毎日経済新聞の指摘は鋭い。KOSDAQの時価総額上位は、高バリュエーションで業績が未証明の銘柄に占拠されている。

銘柄	時価総額	2026年予想純利益	想定PER
Ecopro BM	23兆ウォン超	数十億ウォン規模	約596倍
LegoChem Bio	7兆ウォン超	約400億ウォン	約286倍
Robotis	5兆ウォン	約100億ウォン	約390倍
ABL Bio	時価総額9位	-486億ウォン（赤字）	n/m

成長銘柄の高バリュエーションそのものが問題なわけではない——NASDAQにも赤字銘柄が時価総額上位にいる。本当の問題は構造的なところにある。指数の構成方法が業績未証明銘柄をKOSDAQ 150に自動的に組み入れる仕組みになっていると、そのベンチマーク自体が収益性フィルターを課された機関投資家には使い物にならなくなる。

4.2 KOSDAQ 150の設計上の欠陥

KOSDAQ 150は浮動株時価総額と売買代金を基準に構成銘柄を選ぶ。このフィルターをかけると、期待先行で時価総額が膨らんだ赤字テーマ株（電池材料・バイオ・ロボティクス）が、業績が安定した収益力の高い中型株より上位に組み入れられる。KOSDAQ 150をベンチマークとする年金運用はそのような内容を引き受けなければならないが、現実には大半がそれを選ばない。

4.3 優秀な銘柄がKOSPIへ流出する

KOSDAQの優等生は、より深い機関投資家・外国人投資家の流動性と大きなパッシブプールを求めてKOSPIへの市場変更を選ぶ。開設以来54社がこの道を選んでおり、現在もKOSPIに残る48社の時価総額合計は約218兆ウォン——KOSDAQの30%超に相当する。勝ち組が去っていく構造的弱点がある。

5. 10月の改革——昇格・降格制による3段階リーグ

5.1 何が変わるか

2026年10月以降（または可能になり次第）、KOSDAQ上場約1,820社は以下の3ティアに分類される。

プレミアム（ティア1）：
- 100社以下
- 財務健全性・成長性・ガバナンスで選定
- 年金・パッシブ資金の受け皿として設計
- 専用の新指数＋ETF商品

スタンダード（ティア2）：
- プレミアム基準に届かない中小型株
- 別途の指数・ETF商品を検討中
- 市場の厚みを保ち、プレミアム一極集中を緩和

ウォッチ（ティア3）：
- 問題・経営不振銘柄
- 上場廃止を加速する経路を設ける

昇降格ロジックはシンプルだ。業績とガバナンス指標に基づいてティア間を移動する。サッカーのリーグ戦における降格の仕組みを資本市場に適用した発想だ。

5.2 なぜ重要か——「優良銘柄リスト」≠「機関投資家が必ず持たなければならないリスト」

市場参加者の言葉が設計の教訓を端的に語る。

「良い銘柄のリストは作った。しかし投資家がそれを実際に保有せざるを得ない仕組みは作らなかった。」

これは2022年のKOSDAQグローバル指数を指している。厳選された約50銘柄、起点からの累積リターンは+160%（同期間のKOSDAO全体+65%）。銘柄選別は機能した。資金は来なかった。グローバル指数連動ETFのAUMは小さいまま。NPSはコアベンチマークとして採用しなかった。10月改革の設計意図はその反省に立つ——厳選にとどまらず、制度的な資金フローのインフラをシステムそのものに組み込むことだ。

5.3 具体的に開く資金フローのルート

1. プレミアム指数パッシブフロー。 専用プレミアム指数が新ETFの原指数となる。パッシブAUMはプレミアム100銘柄を機械的に購入する——既存のKOSDAQ 150パッシブ需要とは別枠だ。

2. NPSベンチマーク組み入れ。 国民年金公団の国内株ベンチマークがKOSDAQに一定ウェイト（改革議論では約5%）を割り当てれば、KOSDAQを無視するファンドやマネジャーはベンチマーク対比で劣後することになる。「買わない」という選択がニュートラルではなく相対パフォーマンス上のペナルティになる。

3. 国民成長ファンド。 5年間150兆ウォンの国民成長ファンドがKOSDAQに紐付けられる。今年予定の30兆ウォンのうち10兆ウォンが株式・間接投資（テクノロジー特別上場企業や上場前のKOSDAQパイプラインを含む）に流れる。5月22日に設定予定の「国民参加サブファンド」600億ウォン分には、KOSDAQテクノロジー特別上場銘柄への最低10%（60億ウォン）の組み入れ義務が課されている。

5.4 「KOSPIへの流出を止める」効果

プレミアム・ティアの銘柄がKOSDAQに留まったまま年金資金とパッシブフローにアクセスできるなら、KOSPIへの市場変更を選ぶインセンティブは薄れる。25年間KOSDAQから勝ち組を奪い続けてきた構造的な漏れが、ついに塞がれるかもしれない。

5.5 スケジュール

現在: 韓国資本市場研究院（KCMI）が詳細設計を最終化中
6月: 市場参加者向けブリーフィング、パブリックコメント
7月: KOSDAQ 30周年記念イベント——改革フレームワークを正式公表
10月（目標）: 制度施行

6. 鍵となる比率——厳選50銘柄 vs. 全体指数

6.1 KOSDAQグローバル指数がすでに証明したこと

KOSDAQグローバル指数（約50の優良銘柄）：
2022.11.21 起点（1,000） → 2026.05.08（2,602） → +160.2%

同期間：
KOSDAQ全体（約1,800銘柄）: +65%
KOSDAQ 150（150銘柄）: +93%
KOSDAQグローバル（約50銘柄）: +160%

選別の方法が、KOSDAQ全体というアセットクラスそのものよりはるかに重要だ。厳選50銘柄は全体指数の約2.5倍を稼いだ。 「KOSDAQは機能しない」は間違った問い立てだ。「KOSDAQのどの銘柄を持つか」が正しい問いだ。

6.2 プレミアム選定は時価総額基準ではなく業績基準でなければならない

従来のKOSDAQ 150は実質的に時価総額と売買代金の組み合わせで選ばれていた。そのフィルターは必然的に業績未証明銘柄——Ecopro BM（PER約596倍）、ABL Bio（赤字）、Robotis（PER約390倍）——を引き上げた。プレミアム・ティアの仕様は「財務健全性と成長性」を選定基準として明示している。実装がその基準通りに時価総額偏重銘柄を排除できれば、KOSDAQ 150がかつてなし得なかった、機関投資家が使えるベンチマークが生まれる。

7. 既存カバレッジ銘柄への影響

7.1 既存記事で取り上げたKOSDAQ上場銘柄

ISU Petasys — 韓国AIプリント基板エコシステム：10社で解説済み。
OE Solutions — 韓国光通信/CPOバリューチェーン——7社で解説済み。
Easy Bio — パート1およびパート2で解説済み。
Silicon2 / Pamicell — ROE 25%スクリーニングで解説済み。

これらの各銘柄にとって、プレミアム・ティアへの組み入れ可否はバリュエーションに無視できない変数となる。

組み入れられた場合：

プレミアム指数ETFを通じた機械的なパッシブ資金流入
NPSのベンチマーク検討対象に入る
流動性ティアの改善
買いやすい株式へのアクセスが広がることでバリュエーション再評価の余地が生まれる

組み入れられない場合：

個人投資家主導の売買環境が継続
機関投資家のアクセスは引き続き制限される

7.2 10月以降に追うべき変数

プレミアム100社リスト本体 — 業績基準か時価総額基準か？最大の注目点だ。
ETF設定のペースとAUM — プレミアム指数のパッシブAUMは意味ある規模に達するか？
NPSのベンチマーク採用 — KOSDAQが実際に年金ベンチマークに組み込まれるか？
国民成長ファンドの投資実行 — 600億ウォンの参加サブファンドがKOSDAQテクノロジー銘柄に実際に入るか？
KOSPI市場変更の動向 — プレミアム・ティア銘柄のKOSPI移行が止まるか？

8. 改革を無力化しうるリスク

8.1 「リストは変わる、資金は来ない」

2022年のKOSDAQグローバル指数と同じ結末を繰り返す可能性がある。プレミアムリストが整備され、ETFが設定されても、AUMは小さいままでNPSがベンチマークとして採用しない。機関投資家の引力が働かなければ、資金フローのパターンは変わらない。

8.2 テーマ株のボラティリティは消えない

この改革はKOSDAQ全体のボラティリティを下げるわけではない。プレミアム以外の約1,720銘柄では、個人投資家主導のテーマ株急騰・急落が引き続き起こる。「KOSDAQは危ない」というイメージは一夜では消えない。

8.3 プレミアム基準の骨抜き

ロビー活動や政治的配慮によってプレミアム・ティアに赤字や業績未証明の銘柄が紛れ込めば、制度の信頼性という前提が崩れる。基準は業績でなければならない。時価総額を持ち込んだ瞬間、KOSDAQ 150の問題を名前だけ変えて再現することになる。

9. 結論

KOSDAQは開設30年を経て、いまだに2,834のITバブル高値を更新できていない。「失われた25年」の市場だ。2026年の年初来+30%と1,200ブレイクは本物だが、KOSPI+75%の影に完全に隠れ、個人投資家の評価は賞賛より失望に傾いた。

追うべき構造変化は10月の昇格・降格改革だ。上場約1,820社をプレミアム（100社以下）・スタンダード・ウォッチに分け、業績に連動して昇降格させること自体は改革の一部にすぎない。より重要な部分は制度インフラの整備——プレミアム指数ETF、NPSベンチマーク組み入れ、国民成長ファンドの紐付け——によって、厳選上位ティアへの実需買いを半強制的に作り出せるかどうかだ。この三点が機能すれば、KOSDAQ優良銘柄は流動性と評価倍率の両方で恩恵を受ける。

KOSDAQグローバル指数はすでに上限値を証明している。厳選50銘柄が+160%を稼ぎ、全体指数は+65%にとどまった。「KOSDAQは機能しない」は最初から間違った問いだった。「どの50銘柄か」が本当の問いだ。 10月改革の成否は突き詰めると二つの設計選択に集約される——プレミアム選定が時価総額ではなく業績を優先しているか、そして制度インフラが実際に資金を引き寄せるか。

FAQ

Q: 海外投資家にとってKOSDAQとKOSPIの違いは？ A: KOSPIはサムスン電子・SKハイニックス・現代自動車など大型ブルーチップ約950社が上場する市場。KOSDAQはバイオ・半導体装置・ゲーム・ロボティクスなど成長株約1,820社が集まる市場だ。米国で言えばNYSE対NASDAQ。KOSDAQはより値動きが荒く、個人投資家比率が圧倒的に高い。

Q: KOSDAQで最も時価総額の大きい企業は？ A: 頻繁に入れ替わる。直近ではAlteogen・Ecopro BM・HLB・Leeno Industrialが上位を争っている。KOSDAQの最大手は（歴史的に54社がKOSPIに移行し、APRやCosMaxも近年その例だ）、Appleのような安定した顔役ではなく常に新しい顔ぶれになりやすい構造だ。

Q: 2026年にKOSDAQがKOSPIに対して劣後した理由は？ A: 年初来67億ドルの外国人ETF流入がKOSPIの大型株（サムスン電子、SKハイニックス）に集中した。KOSDAQは個人投資家が売買の中心で、年金・外国人投資家のアクセスは構造的に制限されている。10月の昇格・降格改革は機関投資家の資金をKOSDAQプレミアム銘柄に呼び込むための直接的な試みだ。

Q: 昇格・降格制度は実際に何をするのか？ A: KOSDAQ上場約1,820社をプレミアム（100社以下）・スタンダード・ウォッチに分類し、業績に連動してティア間を移動させる。プレミアム指数ETF・NPSベンチマーク組み入れ・国民成長ファンドと組み合わせることで、厳選上位ティアへの年金資金とパッシブ資本の流入を制度的に仕組む設計だ。25年間続いたKOSDAQ優良企業のKOSPI流出に歯止めをかける意図もある。

Q: 10月の改革を前に注目すべきKOSDAQ銘柄は？ A: 安定した利益率を持つ収益力のある中型株——Leeno Industrial、Hanmi Semiconductor、Classys、PharmaResearch、Easy Bio など——が業績基準のプレミア条件を満たしうる候補として挙がる。ただしリスト自体は10月以降に確定するため、事前のポジション取りにはカテゴリーリスクが伴う。

Q: 改革が失敗する最大のリスクは？ A: 2022年のKOSDAQグローバル指数と同じ結末——プレミアムリストが整備され、ETFが設定されてもAUMは小さいままで、NPSがベンチマークとして採用しないケース。買い手側のインフラが実際に機能しなければ、新しいリストも流動フローのパターンを変えられない。

Q: 現在、外国人投資家の保有比率が最も高いKOSDAQ銘柄は？ A: 外国人保有比率が高い銘柄としてAlteogen・Leeno Industrial・HLBが挙がる。海外売上比率が高い企業か、臨床パイプラインが進んでいるバイオ銘柄に多い傾向がある。

本記事はリサーチおよび情報提供を目的としたものであり、投資助言を構成するものではありません。制度改革に関する詳細は毎日経済新聞（2026年5月10日、金正淑記者）の報道に依拠しています。KOSDAQ指数・時価総額・上場社数・KOSPI市場変更の経緯はKRXのデータを参照。KOSDAQグローバル指数のリターンはKRX開示資料から引用。KOSDAQ活性化政策はFSC（2025年12月19日）の発表に基づく。KOSDAQ 150のバリュエーションデータはFnGuideコンセンサスを使用。相対パフォーマンスおよび外国人資金フローの文脈は、ソウル経済日報・ニューデイリー・EBN・eToday各紙の報道から引用。KB Asset ManagementのKOSDAQ Leaderファンドに関する情報はソウル経済日報（2026年5月8日）による。昇格・降格改革は未確定であり、選定基準・プレミアム100社リスト・施行日は変更となる可能性があります。分析は誤りを含む可能性があります。データカット：2026年5月10日（KST）。

Disclaimer: For research and information purposes only. Not investment advice. Names cited are for analytical illustration; readers should perform their own due diligence and consult licensed advisors before any investment decision.

韓国クオリティ・コンパウンダースクリーン — 9つのフィルターを通過したのはわずか4銘柄：VM、パミセル、シリコン2、三養フーズ（そしてなぜパミセルが両スクリーンを生き残るのか）

Thu, 07 May 2026 08:30:00 +0900

🔗 関連記事: 業績爆発スクリーン — 67銘柄 · 韓国市場デイリーハブ

前回の記事では「業績爆発」スクリーンが67銘柄を返し、「すでに動いた銘柄が大半」という教訓を示した。本稿はその逆実験を行う：フィルターを限界まで積み上げ、実際に何が残るかを確かめる。9つの条件を同時適用 — ROE≥25%、売上成長≥+15%、営業利益成長≥+20%、OPM≥10%、PER≤25倍、目標株価余地≥+15%、日次売買代金≥30億ウォン、外国人＋機関投資家の純買い、RSI<75 — を通過した韓国株は4銘柄のみだった。

エグゼクティブサマリー

9つの条件を同時に満たした銘柄はわずか4つ：VM、パミセル、シリコン2、三養フーズ。韓国上場銘柄の全宇宙からこの結果。絞り込みの厳しさそのものが意味を持つ。
このスクリーンは「良い事業」と「市場が今まさに買っている銘柄」の交差点を狙う。 ROE≥25%は資本効率の高い企業を拾い、PER≤25倍はまだ割高になっていない銘柄を拾い、外国人＋機関投資家の純買いは実際にフローの支えがある銘柄を拾う。3つのフィルター次元が同時にクリアされたとき、クオリティ・バリュエーション・フローが一つのコーホートで確認される。
パミセルは両スクリーンを通過した。 前回の業績爆発スクリーン（67銘柄）も、今回の9フィルタースクリーン（4銘柄）も通過している。ROE 38%、OPM 36.3%、営業利益成長+72.3%、外国人＋機関20日間+537億ウォン。2つの独立したスクリーニングロジックが同じ結論を示す — このコーホートで最も強い単独シグナル。
シリコン2はクオリティ対バリュエーションの組み合わせが最もクリーン。 ROE 38.7%、PER 13.3倍、目標株価余地+36.8%。4銘柄の中でバリュエーション対クオリティの比率が最も優れている。ただし現時点のリーダーシップの強度はパミセルに及ばない。
VMは純粋なクオンツスコア1位だが、レイトステージのボラティリティリスクが高い。 営業利益成長+242.9%、PER 19.8倍、目標株価余地+29.8%。数字だけ見れば最強。しかし52週安値から+451%は「すでに動き切った」水域 — コアポジションではなく戦術的・アグレッシブな保有に近い。
惜しくも外れた銘柄リストこそ、より興味深いリサーチアウトプットだ。 HDハンダイマリンエンジン（PER 25.7倍、0.7倍差）、クラシス（フローフィルターのみ失格）、ファーマリサーチ（フローフィルターのみ失格）、イスペタシス（PER過高）、サムスン電子（RSI過高）。1条件が変わればこれらが入る — 有望なウォッチリスト候補。

1. なぜROE 25%なのか — スクリーンの土台

1.1 一行の定義

ROE 25%とは、純資産100ウォンに対して年間25ウォンの純利益を生み出すことを意味する。要するに、資本が極めて効率よく活用されているということだ。

1.2 なぜ強力な最初のフィルターになるのか

ROE≥25%には3つの含意がある：

含意	読み方
高い資本効率	少ない純資産ベースで大きな絶対利益を生む
再投資価値	再投下された利益が純資産ベースを複利で増やす
バリュエーション正当化	高いPERやPBRに分析的な根拠が生まれる

核心的な問いはROEが持続可能かどうかだ。1年だけのROE 25%は意味がない。「良いROE」であるためには、2〜3年以上にわたって維持され、売上成長を伴い、レバレッジに依存していないことが必要だ。

1.3 良いROE 25%と悪いROE 25%

良いROE 25%	悪いROE 25%
売上成長を伴う	売上横ばい、純利益だけが急増
OPMが高い	負債によるROEのかさ上げ
2〜3年以上持続	景気サイクルのピークによる単年の高騰
再投資可能な市場が大きい	一過性（資産売却、為替差益、事業売却）
成長対比でPER/PBRが正当化できる	PBR≥10倍ですでにアップサイド乏しい

この区別が重要だ。ROE≥25%だけでは「良い事業候補」への最初のフィルターに過ぎず、買いシグナルではない。実際の投資判断には成長の持続性、バリュエーション、フロー、チャートポジションが必要 — だからこそ9つのフィルターを積み重ねる。

2. 9つのフィルター — なぜ重ねるのか

2.1 スクリーン式

① ROE ≥ 25%
② 2026F 売上成長 ≥ +15%
③ 2026F 営業利益成長 ≥ +20%
④ 2026F OPM ≥ 10%
⑤ 2026F PER ≤ 25倍
⑥ 目標株価余地 ≥ +15%
⑦ 20日平均売買代金 ≥ 30億ウォン
⑧ 直近20日間の外国人＋機関投資家の純買い
⑨ RSI < 75（または20日MAプルバック確認済み）

2.2 各フィルターが捉えるものと弾くもの

フィルター	捉えるもの	弾くもの
① ROE≥25%	資本効率の高い事業	収益力の低い事業
② 売上≥+15%	トップライン成長企業	コスト削減・一過性によるROE
③ 営業利益≥+20%	利益レバレッジ	マージン改善を伴わないトップライン成長
④ OPM≥10%	価格支配力	薄利のトップライン拡大
⑤ PER≤25倍	まだ割高になっていない	すでに将来期待が織り込まれた銘柄
⑥ 目標株価余地≥+15%	アップサイドが残っている	目標株価水準に達した銘柄
⑦ 売買代金≥30億ウォン	売買可能な流動性	超小型株の流動性リスク
⑧ 外国人＋機関の純買い	市場が今まさに買っている銘柄	スマートマネーが売り越している銘柄
⑨ RSI<75	過熱していない	短期的に買われすぎた銘柄

2.3 フィルターを重ねることの本質的な意義

9つが同時にクリアされると、3つの独立した次元が一度に確認される：

クオリティ： ROE + OPM + 売上/営業利益成長
バリュエーション：PER + 目標株価余地
市場の検証： 外国人＋機関フロー + RSI + 売買代金

「良い事業」（クオリティ）であり、「まだ割高になっていない」（バリュエーション）かつ「今まさに買われている」（市場の検証）— その交差点だ。

9つの同時クリアが難しいという事実そのものに価値がある。業績爆発スクリーンが67銘柄を返したのに対し、このスクリーンは4銘柄を返す。厳しいフィルターは意味ある結果を生む。

3. 通過した4銘柄

順位	銘柄	ROE	PER	営業利益成長	OPM	目標余地	20日リターン	外国人＋機関20日	特性
1	VM (KOSDAQ: 081000)	34.2%	19.8倍	+242.9%	29.4%	+29.8%	+42.2%	+251億ウォン	アグレッシブモメンタム
2	パミセル (KOSPI: 005690)	38.0%	21.1倍	+72.3%	36.3%	+21.9%	+36.7%	+537億ウォン	フォーカス候補
3	シリコン2 (KOSDAQ: 257720)	38.7%	13.3倍	+30.3%	18.0%	+36.8%	+15.1%	+317億ウォン	クオリティ候補
4	三養フーズ (KOSPI: 003230)	35.3%	18.8倍	+31.7%	23.4%	+38.2%	+7.1%	+163億ウォン	堅実なコンパウンダー

4銘柄すべてがROE 34〜39%、OPM 18〜36%、外国人＋機関の純買いを共有している。共通点は資本効率＋利益成長＋活発なフロー。差異は個性にある。

4. 銘柄別分析

4.1 パミセル — クロススクリーンを生き残った銘柄

パミセルが実質的な1位である理由：前回の業績爆発スクリーン（67銘柄）とこの9フィルタースクリーン（4銘柄）の両方をクリアした。 2つの独立したスクリーニングロジックが同じ結論を出した。

ROE 38.0% → トップクラスの資本効率
OPM 36.3% → 4銘柄中最高マージン
営業利益成長 +72.3% → 利益レバレッジ確認済み
PER 21.1倍 → まだ割高ではない
外国人＋機関20日 +537億ウォン → コーホート内最強フロー

パミセルはすでにシリーズPart 3でGARPスコア150（素材株ユニバーストップ）として分析されていた。この独立したROE-25%マルチファクタースクリーンでも通過したという事実は、まったく異なるフィルターロジックにわたって魅力が維持されていることを意味する — 元のGARPコンポジットとは独立した、クオリティ＋バリュエーション＋フローという視点での確認だ。

ただし、20日リターン+36.7%は近い将来の過熱リスクを示唆する。「今すぐ全力」ではなく「プルバックを待つか、1Q決算確認後に段階的に買う」がより適切なスタンスだ。

トラッキングシグナル：

1万9,000〜2万ウォンをサポートとして維持（プルバック時）
1Q26営業利益≥115億ウォン、OPM≥30%

4.2 シリコン2 — クオリティ対バリュエーションが最もクリーン

シリコン2はコーホート内で資本効率対バリュエーション倍率の組み合わせが最もクリーンだ。

ROE 38.7% → 4銘柄中最高ROE
PER 13.3倍 → 4銘柄中最安値
目標株価余地 +36.8% → コーホート内2位
20日 +15.1% → 4銘柄中最も安定（過熱なし）

ROE 38.7%でPER 13.3倍という組み合わせは韓国市場では珍しい。ROEがこれほど高いのにPERが13倍に留まっているのは、市場が（a）ROEの持続可能性を疑っているか、（b）まだ十分に発掘されていないかのどちらかだ。

シリコン2はグローバルKビューティー流通プラットフォームで、海外売上比率が高く、マージンも良好だ。ただし流通事業のダイナミクス — 運賃、為替、マージンの変動性 — は重要な確認点だ。PER 13倍が「流通業ディスカウント」を反映しているなら納得感があるが、「成長鈍化懸念」を反映しているなら慎重に見る必要がある。

直近のリーダーシップ強度はパミセルより弱い。20日+15.1%は安定しているが最強の動きではない。「再び動ける高クオリティ銘柄」に近く、「現在リードしている銘柄」ではない。

トラッキングシグナル：

4万1,500〜4万3,000ウォンをサポートとして維持（プルバック時）
2026F営業利益成長≥+20%の維持
運賃・マージン圧力の不在確認

4.3 VM — クオンツスコア最強、分散最大

純粋なクオンツで見れば、VMが4銘柄中最強だ。

営業利益成長 +242.9% → コーホート内圧倒的1位
OPM 29.4% → 2位
PER 19.8倍 → 妥当
目標株価余地 +29.8% → 十分
外国人＋機関20日 +251億ウォン → ソリッド

問題は株価の位置だ。52週安値からの上昇率：+451%。 1年で4.5倍になった銘柄だ。「割安な発掘」ではなく「すでに動き切った水域」だ。

営業利益成長+242.9%には「業績回復のベース効果」が含まれている可能性がある。2025年の営業利益が低迷していれば、小さな絶対額の改善でも大きな成長率になる。成長が「構造的」なのか「ベース効果」なのかが分析上の核心的な問いだ。

VMはコアホールドよりアグレッシブポジションに近い。正しければアップサイドは大きいが、+451%上昇後の位置からのミスは大きなダウンサイドを意味する。

トラッキングシグナル：

5万2,000〜5万5,000ウォンのプルバックサポート
受注モメンタムの維持
2026F営業利益予想の修正動向

4.4 三養フーズ — 堅実なコンパウンダー、現在の主役ではない

三養フーズは数字上9つ全条件をクリアしている。

ROE 35.3% → 高水準
OPM 23.4% → 強い
PER 18.8倍 → 妥当
目標株価余地 +38.2% → コーホート内最高

ブルダック炒め麺のグローバル展開、海外売上比率の上昇、マージン拡大というクリーンなナラティブを持つ真に強い事業だ。

しかし20日リターン+7.1%は4銘柄中最低。モメンタムリーダーシップが重視される現在の市場環境では、三養フーズは最前線にいない。短期モメンタム枠ではなく、ポートフォリオ安定枠としての位置づけだ。

トラッキングシグナル：

125万〜130万ウォンへのプルバックでエントリー検討
海外成長の鈍化なし確認
OPM頭打ちの有無チェック

5. 惜しくも外れた銘柄リスト — 本当のオプショナリティはここに

銘柄	失格理由	失敗した条件	読み方
HDハンダイマリンエンジン	PER 25.7倍	⑤ PER≤25倍	0.7倍差。事実上ギリギリ
クラシス	外国人＋機関の純売り	⑧ 純買い	単一フラグ：フロー回復で入圏
ファーマリサーチ	外国人＋機関の純売り	⑧ 純買い	プルバック型クオリティ。フロー確認待ち
イスペタシス	PER 41.4倍、目標余地+10.5%	⑤⑥ PER＋目標	リーダーだが、株価に織り込み済み
サムスン電子	RSI>75	⑨ RSI	保有はOK；フィルター上は新規エントリー不可

惜しくも外れた銘柄リストは見た目以上に興味深い。1つの条件を緩和するだけで、それぞれがアクティブコーホートに入るからだ。

HDハンダイマリンエンジンは0.7倍差。PERフィルターを25倍から30倍に緩めるアグレッシブな市場環境なら入圏する。クラシスとファーマリサーチはフローが正転した瞬間に入る。サムスン電子はRSIが75を下回ればすぐ入る。

これらの「待機候補」を追跡することもスクリーンの価値の一部だ。

6. クロススクリーンの交差点 — 67銘柄と4銘柄が重なる場所

前回の記事は業績爆発スクリーンで67銘柄を返した。今回はROE-25%の9フィルタースクリーンで4銘柄を返した。2つを重ねると、パミセルが両方に登場する。

[業績爆発スクリーン — 67銘柄]
条件：2025/2026年の利益＋営業利益/純利益がそれぞれ≥+80%
結果：67銘柄 → 大半がすでに動いた
パミセル：✓ 通過（GARPスコア150）

[ROE-25%スクリーン — 4銘柄]
条件：ROE≥25% ＋ 成長 ＋ PER≤25倍 ＋ フロー ＋ RSI
結果：4銘柄 → クオリティ＋バリュエーション＋フローの交差点
パミセル：✓ 通過（ROE 38%、OPM 36.3%、フロー+537億ウォン）

クロススクリーン結果：
→ パミセルは同じ結論で両方のレンズを生き残る
→「業績爆発」成長レンズと「ROE＋バリュエーション＋フロー」クオリティレンズの両方が確認

だからこそクロススクリーン分析は単一スクリーンより意味を持つ。単一フィルターは確証バイアスを生み、2つの独立したフィルターはロバスト性をもたらす。

シリコン2、VM、三養フーズが業績爆発スクリーンもクリアしたかどうかは別途クロスチェックが必要だ。パミセルが両方に登場するという事実だけで、このコーホート内で最も強い分析シグナルとなる。

7. 2つの正直な留意点

7.1 4銘柄すべてが最近大きく動いている

VM：52週安値から+451%；20日 +42.2%
パミセル：52週安値から+105%；20日 +36.7%
シリコン2：20日 +15.1%（比較的安定）
三養フーズ：20日 +7.1%（比較的安定）

VMとパミセルは20日間で35〜42%上昇している。スクリーンはスクリーニング時点の4銘柄を示したが、すでに上昇した株価での「今すぐ全力」は効率が悪い。プルバックを待つか、決算後のエントリーがより洗練されたセットアップだ。

7.2 スクリーン式そのものが間違えることもある

この9条件は絶対的な公式ではない。いくつかの落とし穴：

ROEが一時的な可能性：2025年の高ROEが2026年に低下すれば意味がない
コンセンサス予想は修正される：2026F営業利益成長はセルサイドの予想であり、外れることがある
フローは逆転する：今日の外国人＋機関の純買いが明日の純売りになりうる
RSI<75はスナップショット：翌日のプリントが≥75になることもある

スクリーンは「この銘柄をより深く調べよ」というシグナルであり、「この銘柄を買え」というシグナルではない。4銘柄がクリアしたことは「詳細検討に値する」を意味し、「確実な買い」を意味しない。

8. トラッキングシグナル — 4銘柄＋ウォッチリスト

8.1 パミセル（フォーカス候補）

1万9,000〜2万ウォンをサポートとして維持
1Q26営業利益≥115億ウォン、OPM≥30%
シリーズPart 3と同一のトラッキング変数

8.2 シリコン2（クオリティ候補）

4万1,500〜4万3,000ウォンをサポートとして維持
2026F営業利益成長≥+20%の維持
運賃・マージン圧力の不在確認

8.3 VM（アグレッシブ）

5万2,000〜5万5,000ウォンのプルバックサポート
受注モメンタムの維持
2026F営業利益予想の修正動向

8.4 三養フーズ（ステディコンパウンドウォッチ）

125万〜130万ウォンへのプルバックでエントリー検討
海外成長の鈍化なし確認
OPM頭打ちの有無チェック

8.5 ウォッチリスト

HDハンダイマリンエンジン：PERが25倍を下回ったとき
クラシス / ファーマリサーチ：外国人＋機関フローが純買いに転換したとき
サムスン電子：RSIが75を下回ったとき

9. 最後の一行

ROE≥25%、売上成長≥+15%、営業利益成長≥+20%、OPM≥10%、PER≤25倍、目標株価余地≥+15%、日次売買代金≥30億ウォン、外国人＋機関投資家の純買い、RSI<75。9つの条件を同時に課したとき、通過した韓国株はわずか4銘柄：VM、パミセル、シリコン2、三養フーズ。

前回の67銘柄業績爆発スクリーンが「大半はすでに動いた」という教訓を示したとすれば、この4銘柄スクリーンが示す教訓は**「厳しいフィルターこそ真のコンパウンダーを浮かび上がらせる」**だ。67は多すぎる — 市場はその大半をすでに発掘している。4は少ないからこそ意味がある。

4銘柄に共通するのは、効率的な資本展開、成長する利益、活発なフローだ。違いは個性にある：パミセルはフォーカス候補（両スクリーン通過、ROE 38%、OPM 36.3%、フロー+537億ウォン）；シリコン2はクオリティ候補（ROE 38.7%＋PER 13.3倍 — 最優秀なクオリティ対バリュエーション）；VMはアグレッシブポジション（営業利益成長+243%、純粋クオンツでは圧倒的だが+451%上昇済み）；三養フーズは堅実なコンパウンダー（クリーンな数字、ただし現在のモメンタムリーダーではない）。

パミセルが両スクリーンを生き残ったことは、このコーホートで最も強い分析シグナルだ。 業績爆発成長というレンズとROE＋バリュエーション＋フロークオリティというレンズ、2つの独立したフィルタリングロジックが同じ答えを出した。

ただし、4銘柄すべてが最近大きく動いている。スクリーン結果は「今すぐ全力確信」のシグナルではない。プルバック待ちか決算後エントリーがより洗練されたアプローチだ。惜しくも外れたウォッチリスト（HDハンダイマリンエンジン、クラシス、ファーマリサーチ、サムスン電子）も追う価値がある — 1条件が変われば、どれでも入圏する。

スクリーンは出発点であり、終着点ではない。4銘柄が67銘柄を返そうが4銘柄を返そうが、次のステップはなぜ各銘柄が通過したのか、そしてその通過は持続可能かを問うことだ。

FAQ — 韓国クオリティコンパウンダースクリーン 2026年5月版

Q：厳格な9フィルターROE-25%スクリーンを通過する韓国株はいくつあるか？ A：2026年5月7日現在：わずか4銘柄 — VM（KOSDAQ 081000）、パミセル（KOSPI 005690）、シリコン2（KOSDAQ 257720）、三養フーズ（KOSPI 003230）。条件はROE≥25%、売上成長≥+15%、営業利益成長≥+20%、OPM≥10%、PER≤25倍、目標株価余地≥+15%、日次売買代金≥30億ウォン、外国人＋機関投資家の純買い、RSI<75の重ね合わせ。

Q：なぜROE 25%がスクリーニングの閾値として重要なのか？ A：ROE 25%は、年間で純資産100ウォンにつき25ウォンの純利益を生み出すことを意味し、資本展開効率の強力な指標となる。成長（売上/営業利益/マージン）、バリュエーション（PER/目標株価）、フロー（外国人＋機関/RSI）フィルターと重ねることで、「良い事業＋妥当な価格＋活発な市場サポート」を同時に絞り込む。

Q：なぜこのコーホートでパミセルが際立つのか？ A：パミセルは前回の業績爆発スクリーン（67銘柄）と今回のROE-25%スクリーン（4銘柄）の両方をクリアした。2つの独立したフィルタリングロジックが同じ答えを出したことが、いずれのスクリーンにおいても最も強い分析シグナルとなる。ROE 38%、OPM 36.3%、営業利益成長+72.3%、外国人＋機関20日間+537億ウォン。

Q：シリコン2（257720）は上場しているか？ A：はい — シリコン2はKOSDAQにティッカー257720で上場している。海外売上比率が高いグローバルKビューティー流通プラットフォームで、ROE 38.7%を誇る。PER 13.3倍でROEが約39%という組み合わせは、韓国市場水準では異例にクリーンなクオリティ対バリュエーションの数式だ。

Q：VM（081000）とはどんな会社か？ A：VMはKOSDAQに上場する韓国の設備・産業製品企業で、純粋なクオンツスコアが最強の状態でスクリーンを通過した（営業利益成長+242.9%）。ただし52週安値から+451%上昇しており、「すでに動き切った水域」にある — コアホールドよりアグレッシブポジションに近い。

Q：三養フーズ（003230）はなぜ「堅実なコンパウンダー」と位置づけられるのか？ A：三養フーズ（KOSPI 003230）は強いファンダメンタルズ（ROE 35.3%、OPM 23.4%、PER 18.8倍）で9条件すべてをクリアしている。しかし20日リターンは+7.1%とコーホート内最低であり、現在市場のモメンタムリーダーではない — 短期モメンタム枠ではなく、ポートフォリオ安定枠としての位置づけだ。

Q：通過した4銘柄をすべて買えばいいのか？ A：いいえ。スクリーンは「詳細検討に値する」であり、「確実な買い」ではない。4つの重要な留意点：ROEは一時的かもしれない、コンセンサス予想は修正される、フローは逆転する、RSI<75はスナップショットに過ぎない。4銘柄のうち2銘柄（VMとパミセル）は20日間で35〜42%上昇しており、追いかけるよりプルバック待ちか決算後エントリーが洗練されたアプローチだ。

Q：なぜ惜しくも外れた銘柄リスト（HDハンダイマリンエンジン、クラシス、ファーマリサーチ）が興味深いのか？ A：それぞれがちょうど1条件だけ外れた。HDハンダイマリンエンジン：PER 25.7倍（0.7倍差）。クラシス/ファーマリサーチ：外国人＋機関の純売り（フローフィルターのみ失格）。1条件が変わればアクティブコーホートに入る。これが有力なウォッチリスト候補となる理由だ。

本記事はリサーチおよびコメンタリーであり、投資アドバイスではありません。9フィルタースクリーン式、各銘柄のROE/PER/OPM/成長率、フローデータはローカルDB、セルサイドコンセンサス、公開資料を出所とし、スクリーニング時点（2026年5月6日）のアナリスト推定を反映しています。その後の株価・フロー・業績の変化により結果は変わりえます。空売り・貸株・プログラム売買データはローカルDBで未確認です。スクリーンは分析の出発点であり、買いシグナルではありません。分析は間違える可能性があります。データは2026年5月6〜7日KST時点のものです。