헤지펀드 포지션 on Korea Invest Insights

반등 시나리오(S1)로 읽기: 사업은 좋아졌고 주가는 내렸으며, 강제 매도는 대부분 끝났다

Sat, 24 Oct 2026 16:10:00 +0900

반도체 급락에 대한 저희 기본 시나리오는 S1, 연준의 매파적 동결 속 반등입니다. 확률은 50%입니다(10월 24일 기준 주관 추정). 이번 글은 S1이 실제 경로라고 놓고 시장을 읽습니다. 질문은 두 가지입니다. 그 관점에서 지금은 어떻게 보이는가? S1이 맞다면 앞으로 어떤 순서로 일이 일어나야 하는가?

짧게 답하면, 사업은 좋아졌고 주가는 내렸습니다. 9월 16일부터 10월 23일까지 DDR5 현물가는 11.7% 올랐고, 10월 1~20일 한국 반도체 수출은 1년 전보다 222.5% 늘었습니다. 같은 기간 SK하이닉스는 10월 종가 고점에서 31.4% 내렸습니다.¹² 이만큼 벌어진 간격은 강제 매도의 모습이고, 강제 매도자는 대부분 물러났습니다.

S1은 일직선 상승을 뜻하지 않습니다. 한 번 더 흔들린 뒤 반등하고, 금리가 상단을 막는 경로입니다. 같은 시장을 신용 경색 시나리오(S2)로 읽은 글도 함께 올렸습니다.

먼저 볼 다섯 가지

S1로 보면 10월 하락은 수요가 꺾인 것이 아니라 붐비던 롱 포지션이 밀려난 것입니다. 주가가 내리는 동안 2026~27년 이익 층은 오히려 단단해졌습니다.
기계적 매도는 대부분 끝났습니다. 골드만삭스 모델의 CTA 주식 롱은 약 1,250억달러에서 390억달러로 줄었습니다. 한국 외국인 현물 순매도는 9월 24일~10월 15일 27.0조원에서 10월 16~23일 0.31조원으로 줄었습니다.³⁴
이번 주 S1에는 SK하이닉스의 2027년 계약 확인과 새 주주환원, 마이크로소프트의 시험 통과, 빅테크 설비투자 유지, 인상 문구 없는 연준 동결이 필요합니다.
반등은 정해진 순서로 옵니다. 공매도가 가장 많은 네오클라우드가 먼저 숏 커버링으로 오르고, 메모리는 롱 재매수로 나중에 오릅니다. 한국에서는 외국인 매수가 SK하이닉스보다 삼성전자에서 먼저 나타납니다.
금리가 상단을 정합니다. 선물 시장은 10월 인상 확률을 약 8%로만 보지만 12월 인상 확률은 높게 봅니다. 그래서 S1은 뚜껑이 있는 반등입니다.⁵

가격은 10월 23일 종가입니다. 한국 종가는 오후 8시(한국시간) 연장 거래가 끝난 뒤의 확정 종가입니다. 확률은 모두 저희의 주관 추정입니다.

S1로 본 지금

사업은 좋아졌고 주가는 내렸다

왼쪽의 지표는 10월에 모두 좋은 쪽으로 움직였습니다. DDR5 16Gb 현물 평균가는 9월 16일 54.83달러에서 10월 23일 61.27달러가 됐습니다.¹ 10월 첫 20일 한국 반도체 수출은 275억달러였습니다.² 에프앤가이드 기준 삼성전자 2027년 영업이익 컨센서스는 561조원으로 올랐고, 마이크론 FY27 EPS 컨센서스는 30일 동안 12.8% 올랐습니다.⁶ TSMC는 10월 15일 2026년 설비투자 가이던스 600억~640억달러를 그대로 뒀습니다.⁷

이 숫자 뒤의 수요도 미리 예약돼 있습니다. 아마존은 7월에 2027년 용량이 대부분 예약됐고 2028년 용량도 상당 부분 예약됐다고 말했습니다.⁸ 삼성전자는 고객 5곳과 장기 공급 계약을 맺었다고 밝혔습니다. 다만 60~70% 배정 계획에는 아직 서명하지 않은 계약도 들어 있습니다.⁹

S1로 보면 시장이 판 것은 지금의 수요가 아닙니다. 2027년 이후 메모리 이익이 얼마나 오래 갈지, 그리고 AI 자금 조달 비용입니다. 2026~27년 층은 거의 가격에 반영되지 않았고, 2028년 층은 크게 반영됐습니다.

강제 매도자는 대부분 물러났다

매도의 대부분은 세 집단에서 나왔고, 세 집단 모두 매도를 거의 멈췄습니다.

추세 추종 자금입니다. 골드만삭스 모델의 CTA 주식 롱은 10월 16일 주간에 약 69% 줄어 390억달러 안팎이 됐습니다.³
쏠림이 컸던 펀드매니저입니다. 뱅크오브아메리카 설문에서 반도체를 가장 붐비는 거래로 꼽은 비율은 7월 82%에서 10월 45%로 내려왔습니다.¹⁰
한국의 외국인입니다. 9월 24일~10월 15일 코스피 현물을 27.0조원 순매도했고, 10월 16~23일에는 0.31조원만 순매도했습니다. 두 번째 구간에 삼성전자는 외국인이 약 455만주를 순매수했습니다.⁴

10월 22일 하락도 신용 사건이 아니라 포지션 정리에 가까웠습니다. 그날 SOX는 6.7% 내렸지만 동일가중 S&P 500은 0.7% 올랐고, 투자등급 채권 ETF는 1.1% 올랐으며, 미국 10년 국채 금리는 17bp 내렸습니다.¹¹ 신용 사건이라면 보통 이것들이 함께 끌려 내려갑니다.

아직 눌린 용수철이 하나 남아 있습니다. 헤지펀드 총레버리지는 약 312%로 기록에 가깝습니다.¹² 롱이 내리고 숏이 오르면 한 번 더 줄여야 할 수 있습니다. 그래서 S1에는 한 번 더 흔들릴 위험이 붙어 있습니다.

압력은 약한 고리에 있고, 메모리 고객에게 있지 않다

S1은 신용이 괜찮다고 말하지 않습니다. 압력이 한쪽에 몰려 있다고 말합니다. 미국 투자등급 스프레드는 89bp로 저희 약세 기준 100bp 아래입니다. 압력은 오라클과 빚으로 투자하는 네오클라우드에 몰려 있습니다.¹³ 이 차입자들은 이미 계약된 2026~27년 이익보다 2028년 주문에 영향을 줍니다. 이 구도가 바뀌면 어떻게 되는지는 S2 글에서 다룹니다.

이번 주 S1에 필요한 것

10월 28일, SK하이닉스입니다. 두 가지를 봅니다. 2027년 HBM4 물량 중 계약된 몫이 분명한지, 새 주주환원 계획이 나오는지입니다. 증권가는 30조원 이상 재원을 기대합니다.¹⁴ 7월 반등 때는 회사 자사주 매입이 매수의 큰 몫을 했고, 마지막 프로그램은 10월 21일 끝났습니다. 새 프로그램이 나오면 그 바닥 매수자가 돌아옵니다.
10월 29일, 마이크로소프트입니다. 수요가 여전히 공급보다 많은지, 2026년 설비투자를 올리거나 12월 분기가 9월 분기 이상인지, 계약했지만 아직 시작하지 않은 임차가 계속 느는지, 애저가 45% 이상 성장하는지를 봅니다. 이 가운데 셋 이상이 맞아야 S1을 지지합니다. 저희는 그 확률을 42% 안팎으로 봅니다.
10월 29~30일, 알파벳과 아마존입니다. 설비투자를 유지하거나 올리고, 메모리 가격 상승을 흡수하면서도 건설 계획을 줄이지 않아야 합니다.
10월 29일, FOMC입니다. 추가 인상을 가리키는 문구 없는 동결이 필요합니다. 시장은 10월 인상 확률을 약 8%로만 봅니다.⁵
10월 30일~11월 7일, 채권 발행 창입니다. 미국 하이일드 스프레드가 330bp 이하로 돌아오고 발행이 소화돼야 합니다. 10월 22일 스프레드는 340bp였습니다.¹³

S1이 펼쳐지는 순서

1단계, 10월 28~30일 실적 통과입니다. 경로가 처음 갈리는 날은 10월 29일입니다. 위의 시험을 통과하면 헤지가 풀리기 시작합니다.

2단계, 10월 29일~11월 4일 반등 구간입니다. 순서가 중요합니다. 숏 커버링은 공매도가 가장 많은 종목부터 칩니다. 네오클라우드의 공매도는 유통주식의 약 20~26%였습니다.¹⁵ 메모리 종목은 공매도가 많지 않아서 롱 재매수로 더 늦게, 더 천천히 오릅니다. 한국에서는 외국인 매수가 삼성전자에서 먼저 나타나고 SK하이닉스는 실적 뒤에 나타날 것으로 봅니다. 확인할 흔적은 개인이 팔고 외국인이 사는 모습입니다. 7월 저점 다음 날인 7월 31일 외국인은 코스피를 7.24조원 순매수했고 개인은 8.28조원 순매도했습니다.¹⁶

3단계, 10월 30일~11월 7일 채권 발행 창 통과입니다. 하이퍼스케일러와 협력사는 보통 실적 뒤에 채권을 냅니다. S1이 맞으려면 이 발행이 더 큰 양보 없이 소화되고, 하이일드 스프레드가 330bp 이하, 투자등급 스프레드가 85bp 이하로 돌아와야 합니다.

4단계, 11월 3~10일 금리가 상단을 정합니다. 중간선거, 10월 고용(11월 6일), 10월 소비자물가(11월 10일)가 반등의 높이를 정합니다. 12월 인상 가능성이 아직 가격에 남아 있으므로 5% 근처의 10년 금리가 밸류에이션을 누릅니다.

과거 기준률이 말하는 것

과거 기록은 반등을 지지하지만 경로는 경고합니다. 1994년 이후 SOX가 하루 6% 이상 내린 날(97건) 뒤 10거래일 후에 지수가 더 높았던 경우는 63%였습니다. 쏠림 해소형으로 분류한 33건에서는 64%가 더 높았지만, 58%는 그 전에 5%를 한 번 더 내렸습니다.¹⁷ 헤지펀드의 AI 순매수 흐름도 4월과 7월 저점 근처 수준에 있습니다. 두 경우 뒤 21거래일 동안 SOX는 38.7%, 13.7% 올랐습니다. 다만 두 건으로는 증명하는 것이 거의 없습니다.¹⁸

한국은 단서가 필요합니다. 2025~26년 코스피가 3% 이상 오른 날 뒤 20거래일 평균 수익률은 0.0%였고, 오른 경우는 42%뿐이었습니다. 외국인 현물 매수가 없는 반등은 사그라들었습니다.¹⁷

그래서 S1의 예상은 이렇습니다. 한 번 더 흔들린 뒤 반등하고, 공매도가 많은 종목이 앞에 서며, 금리가 높이를 막습니다.

S1을 끝내는 것

발행 실패를 동반한 미국 하이일드 스프레드 350bp 이상입니다. S1은 S2로 바뀝니다.
빅테크 1곳의 2027년 설비투자 축소입니다. 수요 둔화 시나리오(S3)로 움직입니다.
물가형 유가 상승일입니다. 물가 지표가 함께 오르는 가운데 브렌트유가 110달러를 넘으면 매크로 충격 시나리오(S4)는 20% 이상에 머뭅니다.
한국 수급의 반전입니다. 선물 매수를 동반한 외국인 현물 순매도가 하루 1조원 이상이거나 5거래일 3조원 이상이면 반전으로 봅니다.
이익 층의 균열입니다. 다음 해 메모리 이익 컨센서스가 연간 기준으로 내려가면 S1의 바탕이 흔들립니다. 삼성전자 2027년 1·2분기 분기 컨센서스는 이미 약 2.6~2.7% 내려왔으니 지켜볼 만합니다.⁶

저희의 판단

S1을 기본 시나리오로 두는 이유는 메모리 회사에 돈을 내는 층이 주가가 내리는 동안 더 단단해졌고, 10월 하락을 이끈 매도자가 대부분 소진된 것으로 보이기 때문입니다. 이 읽기의 약점은 신용입니다. 하이일드 스프레드 330bp라는 S1의 조건은 오늘 충족되지 않았습니다. 채권 발행 창이 통과하면 반등 시나리오는 훨씬 강해집니다. 통과하지 못하면 S2 글을 이어서 읽어 보시기 바랍니다.

여러분의 생각은

강제 매도로 보는 해석에 동의하시나요, 아니면 시장이 저희가 놓친 수요 균열을 보고 있다고 보시나요? S1의 시험 중 무엇이 먼저 무너질까요? SK하이닉스의 주주환원, 마이크로소프트의 표현, 채권 발행 창 가운데 하나를 댓글로 골라 주세요. 11월 6일에 결과를 채점하겠습니다.

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Disclaimer: For research and information purposes only. Not investment advice. Names cited are for analytical illustration; readers should perform their own due diligence and consult licensed advisors before any investment decision.

TrendForce, D램 현물 가격: DDR5 16Gb(2Gx8) 4800/5600 세션 평균가 2026-10-23 61.267달러, 2026-09-16 54.83달러(갈무리한 가격표 기준). ↩︎ ↩︎
관세청 자료(대한민국 정책브리핑), 2026년 10월 1~20일 수출입 현황: 반도체 275.16억달러, 전년 대비 222.5% 증가. 잠정치입니다. ↩︎ ↩︎
Tickmill, 골드만삭스 노트 요약(2026-10-20): CTA 글로벌 주식 롱 약 1,250억달러에서 390억달러. 유료 노트의 2차 요약입니다. ↩︎ ↩︎
네이버 금융 투자자별 매매동향(KRX 기반). 구간 합계는 일별 자료를 저희가 더한 값이고, 삼성전자 외국인 순매수 주식 수도 같은 자료입니다. 10월 24일 다시 확인했습니다. ↩︎ ↩︎
CME FedWatch를 인용한 FXStreet(2026-10-23): 10월 인상 확률 약 8%. 12월 인상 확률 약 83%는 10월 23일 기준 저희 시장 추적표 값입니다(2차 자료). ↩︎ ↩︎
에프앤가이드 집계 컨센서스(삼성전자 2027년 영업이익 10월 14일 554조원에서 561조원, 10월 5일 기준 2027년 1분기 -2.71%와 2분기 -2.56% 분기 조정)와 키움증권 집계 555조원, 마이크론 FY27 EPS 30일 조정치입니다. 2차 자료입니다. ↩︎ ↩︎
TSMC 2026년 3분기 실적 설명회(2026-10-15): 2026년 설비투자 600억~640억달러 유지. ↩︎
아마존 2026년 2분기 실적 설명회(2026-07-30). ↩︎
삼성전자 2026년 2분기 실적 설명회(2026-07-30). 60~70% 배정 계획에는 아직 서명하지 않은 계약이 들어 있습니다. ↩︎
Mace News, 뱅크오브아메리카 10월 글로벌 펀드매니저 설문 요약(2026-10-13). 2차 요약입니다. ↩︎
2026-10-22 지수와 ETF 종가는 Yahoo Finance 자료를 정리한 StockTitan 기준입니다. 미국 10년 국채 금리는 FRED DGS10 기준 10월 21일 5.13%, 10월 22일 4.96%입니다. ↩︎
같은 Tickmill 요약(2026-10-20): 10월 16일 주간 총레버리지 311.7%, 순레버리지 72.7%. 2차 자료입니다. ↩︎
세인트루이스 연준: ICE BofA 미국 하이일드 OAS 3.40%, 미국 회사채(투자등급) OAS 0.89%(2026-10-22, 10월 24일 기준 최신값). ↩︎ ↩︎
머니투데이(2026-10-19)가 전한 증권가 기대입니다. 이전 40조원 프로그램은 SK하이닉스 뉴스룸에 있습니다. ↩︎
로이터, 공매도 세력과 네오클라우드(2026-10-22), ORTEX 자료 인용. ↩︎
네이버 금융 투자자별 매매동향 2026-07-31: 코스피 외국인 +7조2,410억원, 개인 -8조2,840억원. ↩︎
일별 종가로 저희가 계산했습니다. SOX(Yahoo Finance, 1994년 이후)와 코스피(2025~2026년). 쏠림 해소형 분류는 저희 기준입니다. 과거 패턴은 기준률이지 예측이 아닙니다. ↩︎ ↩︎
시장 논평에 공유된 골드만삭스 프라임 브로커리지 AI 순매수 차트(차트 판독, 추정치)입니다. 두 건뿐입니다. ↩︎

10월 반도체 급락은 숏 공격이 아니라 롱 청산이었습니다: 누가 무엇을 들고 있고 다음 2주에 무엇이 가르나

Sat, 24 Oct 2026 14:30:00 +0900

10월 종가 고점에서 금요일 종가까지 S&P500은 2.5% 내렸습니다. 같은 기간 필라델피아 반도체지수(SOX)는 18.4%, SK하이닉스는 31.4%, 코어위브는 40.9% 내렸습니다. 시장 전체가 무너진 것이 아닙니다. AI 공급망이라는 하나의 거래가 무너졌습니다.

얼마나 빠졌는지보다 어떻게 빠졌는지가 더 중요합니다. 헤지펀드는 메모리나 한국에 새 숏을 크게 쌓지 않았습니다. 이미 들고 있던 롱을 팔았고, 남긴 롱은 지수 숏으로 헤지했습니다. 한국에서 외국인은 9월 24일부터 10월 15일까지 코스피 현물을 27.0조원 팔았지만, 같은 기간 코스피200 선물은 샀습니다.

이 모양이 다음 경로를 정합니다. 메모리를 사고 지수를 판 북은 방향보다 상관관계에 약합니다. 10월 28일 SK하이닉스 실적부터 마이크로소프트의 설비투자 문구와 연준 결정까지, 앞으로 2주가 숏 스퀴즈로 풀릴지 한 번 더 강제 매도로 풀릴지를 보여 줍니다. 지도를 차례로 보겠습니다.

먼저 볼 다섯 가지

빠진 것은 AI 공급망뿐입니다. S&P500이 2.5% 내리는 동안 SOX는 18.4% 내렸습니다. 메모리 롱과 네오클라우드 숏이 같이 빠져서, 많은 펀드가 양쪽에서 동시에 손실을 봤습니다.
AI 관련 뉴스가 불을 붙였고, 헤지펀드 롱 매도가 불을 키웠습니다. 골드만삭스 프라임 브로커리지 자료에서 10월 8일부터 14일까지 AI 종목 롱 매도는 숏 매도의 3.5배였습니다.
남은 북은 헤지된 쏠림입니다. AI로 돈을 받는 쪽은 사고, 지수와 빚으로 짓는 쪽은 팝니다. 약점은 상관관계입니다. 롱이 빠지는데 숏 대상이 오르면 손실은 같이 빠질 때보다 약 3.3배 커집니다.
한국은 지수 숏이 아니라 외국인 현물 매도로 빠졌습니다. 오래가는 반등에는 선물 환매만이 아니라 삼성전자와 SK하이닉스 현물을 다시 사는 외국인이 필요합니다.
기본 시나리오(50%, 주관 추정)는 사건 묶음을 넘긴 뒤의 숏커버입니다. 한 번 더 빠지는 경로는 합쳐서 35%입니다.

가격은 10월 23일 종가입니다. 한국 종가는 오후 8시(한국시간) 연장 거래가 끝난 뒤의 확정 종가입니다. 경로 확률은 10월 23일 기준 주관 추정치입니다.

빠진 것은 AI 공급망뿐이었고, 북의 양쪽이 같이 빠졌습니다

첫 질문은 단순합니다. 시장이 빠졌는지, 하나의 거래가 빠졌는지입니다. 파란 막대는 헤지펀드가 주로 롱으로 드는 종목이고, 주황 막대는 헤지나 숏에 쓰는 대상입니다.

넓은 지수는 거의 움직이지 않았고, AI와 연결된 종목은 모두 5분의 1 이상 빠졌습니다. 메모리 롱과 네오클라우드 숏이 함께 내렸습니다. 롱숏 북에는 가장 아픈 조합입니다. 같은 몇 주 동안 D램 현물 가격은 올랐습니다. 차트의 종가는 아래 표와 같습니다.¹

종목	북에서의 역할	10월 종가 고점	10월 23일 종가	변화
S&P500	지수 헤지	10/6 7,818.93	7,623.68	−2.5%
SOX	지수 헤지	10/6 13,217.82	10,779.46	−18.4%
마이크론	롱	10/1 1,097.39달러	877.55달러	−20.0%
코스피	지수 헤지	10/2 7,003.74	5,550.30	−20.8%
삼성전자	롱	10/2 276,000원	213,500원	−22.6%
SK하이닉스	롱	10/2 1,842,000원	1,263,000원	−31.4%
코어위브	빚으로 짓는 숏 대상	10/6 91.72달러	54.24달러	−40.9%

AI 뉴스가 불을 붙이고, 헤지펀드 롱 매도가 키웠습니다

다음 질문은 원인입니다. 아래 사슬은 방아쇠에서 시작해 매물을 받아 준 쪽으로 끝납니다.

방아쇠는 AI 고유의 뉴스였습니다. 램리서치와 메타가 미국 시간 10월 21일 실적을 냈고, 10월 22일 하락이 이어졌습니다. 램리서치는 12월 분기 매출을 86억달러(±4억달러)로 제시했습니다. 시장 기대를 조금 넘었지만 주가는 시간외에서 약 7% 빠졌습니다.² 저희는 이 가이던스를 수요 둔화가 아니라 공급 상한으로 읽습니다. 메타는 2026년 설비투자 범위의 하단을 올려 1,350억~1,450억달러로 제시했습니다. 상단은 유지했고 2027년 숫자는 주지 않았습니다.³ 신용 쪽에서는 조달 공포가 더해졌습니다. 10월 19일 오라클 5년 CDS는 약 315bp, 코어위브 2032년 만기 채권 수익률은 약 14.9%였습니다.⁴

헤지펀드는 이 뉴스를 급락으로 키웠습니다. 골드만삭스 프라임 브로커리지 자료에서 10월 8일부터 14일까지 AI 종목 롱 매도는 숏 매도의 3.5배였습니다.⁵ 10월 15일까지 5거래일의 기술주 총노출 축소는 2016년 집계 시작 이후 가장 컸습니다.⁶ 10월 16일 주간 총레버리지는 311.7%, 순레버리지는 72.7%였습니다.⁷ 펀드들은 총노출은 유지하고 순노출을 줄였습니다.

반대편에서 받아 준 곳은 두 곳입니다. 미국 개인 투자자는 한 주에 레버리지 ETF로 약 100억달러를 넣었고, 그중 SOXL에 사상 최대인 70억달러가 들어갔습니다.⁸ 한국에서는 SK하이닉스의 40조원 자사주 매입이 10월 21일 끝날 때까지 매물을 받았습니다. 투자자별 수급으로 추정한 실제 매입액은 약 39.4조원입니다.⁹ KODEX 레버리지의 시가총액은 2배 인버스 상품의 약 5배였습니다.¹⁰

실물 시장은 공포를 확인해 주지 않았습니다. DDR5 16Gb 현물 평균가는 10월 22일 61.10달러로, 10월 19일보다 0.8%, 9월 16일보다 11.4% 높았습니다.¹¹ 주가가 판 것은 지금의 가격이 아니라 2027년 이후 메모리 이익의 지속성이었습니다.

기계적 매도는 상당 부분 끝났습니다. 골드만삭스 모델의 CTA 글로벌 주식 롱은 약 1,250억달러에서 390억달러로 69% 줄었습니다.¹² 뱅크오브아메리카 펀드매니저 설문에서 반도체를 가장 붐비는 거래로 꼽은 비중은 82%에서 45%로 내려왔습니다.¹³ 한 번 더 빠질 연료는 주로 개인 레버리지에 남아 있습니다.

남은 북은 헤지된 쏠림입니다: 돈을 받는 쪽은 사고, 빚으로 짓는 쪽은 팝니다

펀드들은 지금 무엇을 들고 있을까요. 아래 지도는 급락 뒤에 남은 북입니다.

논리는 세 부분입니다.

왜 메모리를 사나. 2026~27년 메모리 이익의 상당 부분은 장기계약으로 이미 정해져 있습니다. AI 투자가 늘수록 이 회사들은 돈을 받습니다.
왜 메모리를 팔지 않고 지수를 파나. 모두가 같은 롱을 들고 있어서 팔면 가격이 불리하게 움직입니다. 지수와 ETF 숏은 싸고 빠르며, 멀티매니저의 위험 한도에도 맞추기 쉽습니다. 골드만삭스 고객의 숏 레버리지는 최근 5년 중 상위 1% 수준이었습니다.¹⁴
왜 네오클라우드를 파나. 빚과 리스로 데이터센터를 짓는 회사는 금리와 신용이 흔들리면 가장 먼저 다칩니다. 네오클라우드 5곳의 숏 잔고는 약 170억달러로, 유통주식의 20~26%였습니다.¹⁵

이 북의 약점은 방향이 아니라 상관관계입니다. 아래 차트는 자기자본 대비 롱 193%, 숏 120%로 단순화한 북을 씁니다. 보도된 총·순레버리지와 비슷한 크기입니다.

롱과 숏 대상이 모두 5% 빠지면 손실은 193%×5% − 120%×5% = 자기자본의 3.65%p입니다. 롱이 5% 빠지는데 숏 대상이 2% 오르면 손실은 9.65 + 2.40 = 12.05%p로 3.3배가 됩니다. 이때 위험관리 부서가 총노출 축소를 강제합니다. 그래서 좋은 뉴스에는 격한 숏커버 반등이 나오고, 롱 쪽 악재에는 반대로 붐비는 롱은 빠지고 숏 종목은 오르는 움직임이 나옵니다.

한국은 지수 숏이 아니라 외국인 현물 매도로 빠졌습니다

롱 청산이라는 해석을 가장 분명하게 시험할 수 있는 곳이 한국입니다. 파란 막대는 외국인의 코스피 현물 순매수, 주황 막대는 코스피200 선물 순매수입니다.

급락 구간마다 외국인은 현물을 크게 팔고 선물은 샀습니다. 지수 숏은 쌓이지 않았습니다. 구간별 숫자는 아래 표와 같으며, 선물 금액은 추정치입니다.¹⁶

구간	코스피	외국인 현물(조원)	코스피200 선물(조원)
6/23~7/29	−37.9%	−44.0	+8.0
7/30~9/23	+25.0%	−14.5	+1.9
9/24~10/15	−21.6%	−27.0	+0.6
10/12~15(위 구간의 일부)	−16.2%	−11.5	+3.2
10/16~23	−0.1%	−0.3	−1.45

공매도 잔고도 같은 방향입니다. 삼성전자 공매도 잔고 비율은 0.12%에서 0.07%로 줄었고, 미국 상장 한국 ETF(EWY)의 숏 잔고는 7월 중순부터 9월 말까지 64% 줄었습니다.¹⁷

10월 16일 이후에는 모양이 바뀌었습니다. 외국인 현물 매도는 거의 멈췄고, 오르는 날마다 선물을 팝니다. 롱은 남기고 지수를 헤지하는 모양입니다. 저희는 한국 거래일마다 외국인 수급을 네 칸 가운데 하나로 분류합니다.

이 그림에는 눈금이 없고, 점은 방향만 나타냅니다. 선물 환매만으로는 한국이 돌아서지 않습니다. 10월 16일 이후 쌓인 선물 매도는 약 1.45조원인데, 현물은 하루에 1~4조원씩 움직입니다. 회복에는 ① 칸이 필요합니다. 외국인이 삼성전자와 SK하이닉스를 2거래일 이상 순매수하고, 선물도 같이 사야 합니다. 만기일과 롤오버 날은 판정에서 뺍니다.

다음 2주가 가릅니다: 숏 스퀴즈인가, 한 번 더 빠지나

10월 27일부터 11월 3일까지 사건이 몰려 있습니다. 시각은 한국시간이며, 미국 장 마감 뒤 사건은 한국의 다음 날 아침에 나옵니다.¹⁸

한국시간	사건	시험하는 것
10/27 오전	FINRA 공매도 잔고(미국 10/26 공표)	네오클라우드 숏이 유지되거나 늘었는지, 즉 스퀴즈 연료
10/28	SK하이닉스 3분기 실적	2027년까지의 메모리 계약 가시성
10/29 00:55	오라클 투자자의 날	빚으로 짓는 설비의 조달 계획
10/29 03:00	FOMC 결정	차입자에게 중요한 금리
10/29 새벽	알파벳·마이크로소프트 실적	설비투자와 수요 문구
10/29	삼성전자 실적 설명회	메모리 가격과 HBM
10/30 새벽	아마존·샌디스크 실적	설비투자와 메모리 원가 흡수
11/3	미국 중간선거	정책 위험

11월 6일 무렵까지 네 경로를 놓고 봅니다.

A. 사건 통과 뒤 숏커버(50%). 설비투자가 유지되거나 늘고 FOMC가 무난하게 지나갑니다. 펀드는 헤지를 풀고, 숏이 많이 쌓인 종목이 더 오릅니다. 한국의 반등은 외국인 현물 매수가 돌아와야 이어집니다.
B. 한 번 더 총노출 축소, 그 뒤 숏커버(25%). 롱 쪽 악재로 붐비는 롱은 빠지고 숏 종목은 오릅니다. 강제 축소가 먼저 가격을 낮춥니다. 디그로싱 중의 숏커버는 반등이 아닙니다.
C. 숏커버 없는 박스권(15%). 사건은 지나가지만 변동성은 높게 남습니다. 헤지는 그대로이고 시장은 방향이 없습니다.
D. 숏이 맞는 신용 이벤트(10%). 하이일드 스프레드 350bp 위, 오라클 CDS 300bp 위 고착, 코어위브 채권 신저가가 함께 나오면 조달 사슬이 끊어진다는 뜻입니다.

빅테크가 2027년 설비투자를 유보하면, 저희는 A에서 B로 15%p를 옮깁니다. 아래로 가는 두 경로(B와 D)의 합은 35%입니다.

스퀴즈 쪽으로 기우는 신호

마이크로소프트 문구가 네 시험 가운데 셋 이상을 통과합니다. 수요가 여전히 공급보다 많다, 2026년 설비투자 상향 또는 12월 분기 설비투자가 9월 분기 이상, 개시 전 리스 계약 증가, Azure 성장률 45% 이상입니다. 저희는 확률을 약 42%로 봅니다.
알파벳과 아마존이 설비투자를 유지하거나 올리고, 메모리 가격 상승을 흡수하면서 구축 계획을 줄이지 않습니다.
FINRA 자료에서 10월 15일 기준 네오클라우드 숏이 유지되거나 늘어납니다. 이것이 연료입니다.
바닥선이 지켜집니다. S&P500 7,508 위(골드만삭스 CTA 중기선), 하이일드 스프레드 350bp 아래, 코어위브 2032년 만기 채권 가격 75센트 위입니다.¹²
한국에서 외국인이 삼성전자와 SK하이닉스를 2거래일 이상 순매수하고, 선물도 매수로 돌아섭니다.
오라클 5년 CDS가 5거래일 동안 300bp 아래에 머뭅니다.

한 번 더 빠지는 쪽으로 기우는 신호

빅테크가 2027년 설비투자를 유보하거나 줄입니다.
신용: 하이일드 스프레드 350bp 위, 오라클 CDS가 며칠씩 300bp 위, 코어위브 채권 신저가입니다.
추세추종: S&P500이 7,508 아래로 마감하면 CTA가 숏으로 돌아설 위험이 있습니다. 골드만삭스는 한 달 하락 시 약 1,438억달러 매도를 추정했습니다.¹²
개인 레버리지 청산: SOXL이나 KODEX 레버리지에서 대량 환매가 나옵니다.
한국에서 외국인 현물 매도가 다시 시작됩니다(하루 1조원 이상 또는 5거래일 3조원 이상). 이때 선물 매수가 같이 나옵니다.

스퀴즈가 가장 세게 올 곳

스퀴즈 민감도 순서는 코어위브(CRWV), 코어 사이언티픽(CORZ), 네비우스(NBIS), 갤럭시 디지털(GLXY), 헛 8(HUT), 테라다인(TER)입니다. 아이렌(IREN), 테라울프(WULF), 플루언스(FLNC), 블룸에너지(BE)는 뺐습니다. 전환사채 헤지 비중이 커서 주가가 오를 때 헤지 매도가 나오기 때문입니다. 마이크로소프트 문구에 대한 민감도는 아이렌과 네비우스가 코어위브보다 큽니다. 이 순서는 민감도 순위이며 추천이 아닙니다.

과거 자료는 큰 하락 뒤의 새 숏에 불리합니다. 2025년 1월부터 2026년 10월까지 SOX가 하루 3% 이상 빠진 날 뒤 20일 평균 수익률은 +5.1%였고, 64%가 올랐습니다. SK하이닉스가 하루 5% 이상 빠진 날 뒤 20일 평균은 +9.0%였습니다. 예외는 한국의 반등입니다. 코스피가 3% 이상 오른 날 뒤 20일 평균은 0.0%였고 오른 경우는 42%뿐이었습니다. 10일 안의 저점 중간값은 5.1% 아래였습니다. 외국인 현물 매수가 없는 반등은 되돌려졌습니다.¹⁹ 이 표본은 상승장이므로 예측이 아니라 기저율로 읽어야 합니다.

여러분의 판단은 어떤가요

지금 우리는 A, B, C, D 가운데 어느 경로 위에 있다고 보십니까. 그리고 어떤 신호 하나가 나오면 생각을 바꾸시겠습니까. 댓글로 알려 주십시오. 이 지도가 틀렸다고 보는 곳이 있으면 반론도 환영합니다.

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2026년 10월 24일 조회한 일별 종가입니다. S&P500은 야후 파이낸스, SOX·마이크론·코어위브는 나스닥, 코스피·삼성전자·SK하이닉스는 네이버 금융(연장 거래 종료 뒤 KRX 확정 종가)입니다. 앞서 잠정 종가로 계산한 수치는 바꿨습니다. ↩︎
램리서치, 2026년 9월 27일 종료 분기 실적(SEC 8-K, Exhibit 99.1), 2026-10-21. 공급 상한이라는 해석은 저희 판단입니다. ↩︎
메타 플랫폼스, 2026년 3분기 실적(SEC 8-K, Exhibit 99.1), 2026-10-21. 직전 범위는 1,300억~1,450억달러였습니다. ↩︎
CNBC, 코어위브와 오라클의 신용 긴장 보도, 2026-10-19. 오라클 5년 CDS 315bp, 코어위브 9.625% 2032년물 수익률 약 14.9%는 보도 기준입니다. 하루 뒤 오라클 CDS를 약 322bp로 전한 자료도 있습니다. 75센트 선은 저희 기준선입니다. ↩︎
골드만삭스 프라임 브로커리지의 10월 8~14일 AI 종목 매매 자료로, 2026-10-16 The Daily Shot이 전했습니다. 2차 자료이며 원문 공개 링크는 없습니다. ↩︎
블룸버그(야후 파이낸스 게재), 헤지펀드의 기술주 매도, 2026-10-19. 골드만삭스 프라임 브로커리지 자료입니다. ↩︎
Tickmill, 기술주 청산과 개인 ETF 추격 매수에 관한 골드만삭스 노트 요약, 2026-10-20. 10월 16일 주간 총 311.7%, 순 72.7%입니다. 유료 노트의 2차 요약입니다. ↩︎
같은 Tickmill 요약(2026-10-20)입니다. 한 주 레버리지 ETF 유입 약 100억달러, SOXL 사상 최대 70억달러입니다. 2차 자료입니다. ↩︎
SK하이닉스 뉴스룸, 자사주 매입·소각, 2026-08-19 이사회 승인 40조원 프로그램입니다. 종료는 2026-10-21 조선비즈가 보도했습니다. 실제 매입액 약 39.4조원은 KRX 투자자별 수급의 기타법인 순매수로 추정한 값이며, 공시 수치가 아닙니다. ↩︎
네이버 금융 ETF 자료(2026-10-23 기준)입니다. KODEX 레버리지 시가총액 약 4.41조원, KODEX 200선물인버스2X 약 0.86조원입니다. ↩︎
TrendForce, D램 현물 가격. DDR5 16Gb 세션 평균가 2026-10-22 61.10달러, 2026-09-16 54.83달러이며, 갈무리한 가격표 기준입니다. ↩︎
골드만삭스 수급 노트의 Tickmill 요약입니다. 10월 13일(한 달 하락 시 CTA 매도 약 1,438억달러), 10월 15일, 10월 20일(CTA 글로벌 주식 롱 약 1,250억달러에서 390억달러, S&P500 중기선 7,508). 유료 노트의 2차 요약입니다. ↩︎ ↩︎ ↩︎
Mace News, 뱅크오브아메리카 10월 글로벌 펀드매니저 설문, 2026-10-13. 2차 요약입니다. ↩︎
블룸버그, 골드만삭스의 스퀴즈 위험 경고와 헤지펀드 숏 증가, 2026-10-22. 차트의 롱 193%·숏 120%는 공유된 프라임 브로커리지 차트를 반올림해 읽은 값으로, 위 총·순레버리지와 맞으며 설명용입니다. ↩︎
로이터, 네오클라우드 하락으로 공매도 세력 60억달러 수익, 2026-10-22. 코어위브·아이렌·네비우스·어플라이드 디지털·코어 사이언티픽에 대한 ORTEX 자료입니다. ↩︎
네이버 금융 투자자별 매매동향(KRX 기준)입니다. 구간별 외국인 현물은 일별 자료의 합계이며, 10월 16~23일 합계 약 −0.31조원은 10월 24일 다시 확인했습니다. 코스피200 선물 금액은 증권사 자료와 대조해 환산한 추정치이며 방향 확인용입니다. ↩︎
삼성전자 공매도 잔고는 알파스퀘어 자료입니다(9월 17일 677만주에서 10월 21일 417만주, 2차 자료). EWY 숏 잔고는 FINRA 통합 공매도 잔고로, 7월 15일 3,697만주에서 9월 30일 1,332만주입니다. 10월 자료는 아직 공표되지 않았습니다. ↩︎
FINRA 공매도 잔고 일정, SK하이닉스 실적 설명회 안내, 오라클 투자자의 날 안내, 연준 FOMC 일정, 마이크로소프트 실적 발표일, 알파벳 실적 발표일, 아마존 실적 웹캐스트, 샌디스크 실적 발표일, 삼성전자 IR 일정. ↩︎
2025년 1월부터 2026년 10월까지 일별 종가로 저희가 계산했습니다. 표본 대부분이 상승장입니다. ↩︎