Nội địa hóa bộ nhớ Trung Quốc và Hàn Quốc: phân tách mức độ phơi nhiễm Trung Quốc của Samsung, SK Hynix và Micron

Sat, 18 Jul 2026 15:00:00 +0900

Bối cảnh Bài viết này là phần tiếp theo của khung phân tích trong IPO CXMT và rủi ro giá bộ nhớ, nơi chúng tôi đã nêu rằng “cần tách rủi ro HBM khỏi rủi ro DRAM khách hàng (client)”. Bài viết này phân tách định lượng rủi ro đó thành mức độ phơi nhiễm Trung Quốc của ba công ty. Nên đọc cùng với Giá API AI Trung Quốc có bền vững không, Mô hình mở Trung Quốc và tái phân bổ chuỗi giá trị, Định giá hợp lý ngành bán dẫn. Các hub liên quan là Hub AI HBM và Hub Exclusive Analysis.

TL;DR

Giả thuyết “mặt hàng xuất khẩu lớn nhất của Hàn Quốc bị thay thế bởi doanh nghiệp nội địa ngay tại thị trường lớn nhất của nó” có hướng đi hợp lý. Nhưng giai đoạn hiện tại gần với rủi ro cấu trúc làm giảm ASP, thị phần và mức định giá hợp lý của bộ nhớ phổ thông từ sau năm 2028 hơn là rủi ro lợi nhuận năm 2026.
Lộ trình rủi ro nhất không phải là bản thân doanh thu Trung Quốc sụt giảm. Hiệu ứng bậc hai mang tên ASP toàn cầu giảm do sản lượng dôi dư chuyển sang thị trường khác mới là điều lớn hơn.
Mức độ phơi nhiễm Trung Quốc nhìn từ công bố thông tin có tiêu chí khác nhau nên không thể so sánh chéo hoàn toàn. Samsung Electronics 30,1% (theo toàn công ty), SK Hynix 24,3% (theo trụ sở pháp nhân bán hàng), Micron 10,1% (theo trụ sở chính khách hàng) là các chỉ số đại diện đo những thứ khác nhau.
Hiệu chỉnh hai ngộ nhận phổ biến. Tỷ trọng Trung Quốc + Hồng Kông 45% của xuất khẩu bán dẫn là theo tiêu chí điểm đến hải quan, nên nếu tính đến việc Hồng Kông tái xuất khẩu, con số này có thể bị phóng đại so với nhu cầu cuối cùng thực tế. Câu “HBM hoàn toàn không thể vào Trung Quốc” cũng là cách nói hơi quá, vì các sản phẩm có mật độ băng thông dưới 3,3GB/s/mm² vẫn có ngoại lệ có điều kiện.
Điểm khác của CXMT so với trước đây không phải là quy mô vốn mà là cấu trúc. CXMT dự kiến huy động khoảng 57,9 tỷ RMB (8,1 tỷ USD), và chính người mua trở thành cổ đông. Hỗ trợ vốn và tìm kiếm khách hàng diễn ra đồng thời. [Phạm vi phân tích]

Luận điểm chính

Nội địa hóa Trung Quốc không phải là yếu tố kích hoạt đơn lẻ để bán ngay cổ phiếu Samsung Electronics và SK Hynix, mà là biến số chiết khấu quan trọng nhất cần đưa vào lợi nhuận năm 2028 và mức định giá cuối kỳ. Tín hiệu phân định không phải là thị phần trong nội địa Trung Quốc, mà là liệu điều đó có lan sang mức giảm giá hợp đồng toàn cầu hay không.

1. Giả thuyết và phán định

Trước tiên, hãy diễn đạt chính xác giả thuyết. Bán dẫn chiếm 38,7% xuất khẩu nửa đầu năm của Hàn Quốc, và thị trường lớn nhất của bán dẫn đó là Trung Quốc. HBM bị chặn bởi lệnh trừng phạt nên phần lớn xuất khẩu sang Trung Quốc là DRAM và NAND phổ thông, và đó chính là phân khúc mà CXMT và YMTC nhắm tới trực diện. Nếu tính cả sản xuất và bán hàng tại chỗ ở Trung Quốc vốn không xuất hiện trong thống kê xuất khẩu, mức phơi nhiễm còn lớn hơn. Cộng thêm việc vốn chính sách Trung Quốc đổ vào ồ ạt, quá trình nội địa hóa sẽ tiếp diễn.

Hướng đi là hợp lý. Nhưng cần tách thời điểm khỏi lộ trình.

Lộ trình rủi ro nhất không phải là doanh thu Trung Quốc biến mất.

Doanh nghiệp Trung Quốc thay thế hàng nội địa
→ Samsung, SK Hynix, Micron chuyển sản lượng dôi dư sang thị trường khác
→ ASP DRAM và NAND toàn cầu giảm
→ Lợi nhuận giảm mạnh do chi phí cố định cao

Hiệu ứng bậc hai này lớn hơn hiệu ứng bậc một. Sản lượng không bán được tại Trung Quốc không biến mất mà chuyển sang thị trường khác. Bộ nhớ có tỷ trọng chi phí cố định cao nên chỉ cần ASP giảm nhẹ, lợi nhuận đã biến động mạnh. [Suy luận: phân tích lộ trình lan truyền]

2. Mức độ phơi nhiễm Trung Quốc của ba công ty: phân tách từ công bố thông tin

Công ty	Tỷ trọng doanh thu liên quan Trung Quốc theo công bố	Tiêu chí công bố	Cứ điểm sản xuất tại Trung Quốc	Diễn giải
Samsung Electronics	Năm 2025: 30,1%	Doanh thu Trung Quốc 71,6 nghìn tỷ KRW ÷ doanh thu riêng lẻ 238,0 nghìn tỷ KRW	Xi’an NAND	Gồm cả smartphone, gia dụng, bán dẫn nên tỷ trọng riêng mảng bộ nhớ không được công bố
SK Hynix	Q1/2026: 24,3%, năm 2025: 19,7%	Theo trụ sở pháp nhân bán hàng tại Trung Quốc	Wuxi DRAM, Dalian NAND	Trong ba công ty, xác nhận trực tiếp nhất mức phơi nhiễm bộ nhớ tại Trung Quốc
Micron	FY2025 Trung Quốc 7,1% + Hồng Kông 3,0% = 10,1%	Theo trụ sở chính của khách hàng	Trung Quốc chỉ vận hành công đoạn sau	Đã giảm mạnh từ 16,4% năm 2024

[Thực tế: công bố thông tin của từng công ty]

Samsung Electronics: con số lớn nhưng phần bộ nhớ thì không rõ

Năm 2025, doanh thu Trung Quốc đạt 71,6 nghìn tỷ KRW, tương đương 30,1% doanh thu riêng lẻ. Nhưng doanh thu Trung Quốc riêng mảng bộ nhớ không được công bố. Cùng năm đó, doanh thu bộ nhớ hợp nhất là 104,1 nghìn tỷ KRW, nhưng không thể tính doanh thu bộ nhớ tại Trung Quốc bằng cách kết hợp hai số liệu này. Chia các con số có tiêu chí khác nhau sẽ ra kết quả sai. [Chưa xác minh]

SK Hynix: trực tiếp nhất nhưng đã phục hồi

Quỹ đạo tỷ trọng doanh thu của pháp nhân bán hàng tại Trung Quốc khá thú vị.

Giai đoạn	Tỷ trọng
Năm 2023	30,9%
Năm 2024	23,5%
Năm 2025	19,7%
Q1/2026	24,3%

Giảm rồi lại tăng trở lại. Tuy nhiên biến động này còn pha trộn hiệu ứng tỷ trọng Mỹ tăng lên nhờ tập trung vào HBM, nên không nên đọc đây thuần túy là thay đổi của mức phơi nhiễm Trung Quốc. [Suy luận: hiệu ứng cơ cấu]

Micron: trường hợp đã từng trải qua

Tỷ trọng Trung Quốc + Hồng Kông giảm từ 16,4% năm 2024 xuống 10,1% năm 2025. Đây là kết quả đã phản ánh tác động từ việc năm 2023 cơ quan an ninh mạng Trung Quốc cấm các đơn vị vận hành hạ tầng thông tin trọng yếu mua sản phẩm Micron. Trung Quốc không có nhà máy công đoạn trước, chỉ có cơ sở lắp ráp và kiểm thử.

Ba con số này có tiêu chí khác nhau nên không thể so sánh chéo hoàn toàn. Theo toàn công ty (Samsung), theo trụ sở pháp nhân bán hàng (SK Hynix), theo trụ sở chính khách hàng (Micron) là đo những thứ khác nhau. Nói chính xác, đây là chỉ số đại diện cho mức phơi nhiễm Trung Quốc. [Suy luận: khác biệt tiêu chí]

3. Dữ liệu xuất khẩu Hàn Quốc: điều gì đã xác nhận, điều gì cần lưu ý

Điều đã xác nhận: trong tổng xuất khẩu nửa đầu năm 496,7 tỷ USD, bán dẫn chiếm 192,4 tỷ USD. Tính ra đúng bằng 38,7%. [Thực tế: Bộ Thương mại, Công nghiệp và Năng lượng Hàn Quốc]

192,4 tỷ USD ÷ 496,7 tỷ USD = 38,7%

Điều cần lưu ý: tỷ trọng Trung Quốc + Hồng Kông 45% của bán dẫn là theo tiêu chí điểm đến hải quan. Vì Hồng Kông là trung tâm tái xuất khẩu và phân phối, nếu hiểu thẳng con số này là “45% nhu cầu cuối cùng tại Trung Quốc” thì có thể bị phóng đại. [Suy luận: diễn giải tiêu chí thống kê]

Tuy nhiên việc hiệu chỉnh này không đổi hướng kết luận. Thực tế Trung Quốc là điểm nhu cầu và lắp ráp lớn nhất của bộ nhớ Hàn Quốc vẫn không đổi.

4. Kiểm soát HBM: nói “hoàn toàn không thể vào” là hơi quá

Câu “HBM không thể vào Trung Quốc do lệnh trừng phạt Mỹ” hơi quá lời. HBM cao cấp hiện tại cần giấy phép khi xuất khẩu sang Trung Quốc và trên thực tế bị hạn chế mạnh, nhưng một số sản phẩm có mật độ băng thông bộ nhớ dưới 3,3GB/s/mm² được miễn trừ có điều kiện. [Thực tế: quy định BIS Hoa Kỳ]

Nói chính xác hơn thì như sau.

Sản phẩm	Xuất khẩu sang Trung Quốc
HBM3E, cấp HBM4	Trên thực tế bị hạn chế
HBM cấp thấp (mật độ băng thông dưới 3,3GB/s/mm²)	Có thể xuất khẩu ở mức hạn chế

Kết quả là doanh thu hướng đến Trung Quốc nhiều khả năng có tỷ trọng DDR4, DDR5, LPDDR, NAND phổ thông, SSD tương đối cao. Cốt lõi của giả thuyết (xuất khẩu sang Trung Quốc tập trung vào phân khúc phổ thông) vẫn đứng vững sau khi hiệu chỉnh này. Tuy nhiên bảng chéo sản phẩm-khu vực theo từng công ty không được công bố. [Chưa xác minh]

5. Điểm khác biệt của nội địa hóa Trung Quốc so với trước đây

Đây mới là thay đổi thực sự của vấn đề này. CXMT đã vượt qua giai đoạn đơn thuần là dự án được chính phủ hỗ trợ.

Dự kiến huy động khoảng 57,9 tỷ RMB, 8,1 tỷ USD theo điều kiện chào bán cuối cùng tháng 7/2026
Các nhà đầu tư chiến lược tham gia gồm Alibaba Cloud, Xiaomi, ZTE, Transsion, TCL, NIO, Chery
Không chỉ có nhà cung cấp mà còn là cấu trúc mà chính người mua thực tế trở thành cổ đông

[Thực tế: tài liệu IPO CXMT trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thượng Hải]

Mục cuối cùng mang tính quyết định. Điều đó có nghĩa hỗ trợ vốn và tìm kiếm khách hàng diễn ra đồng thời. Nếu trước đây hỗ trợ ngành bán dẫn Trung Quốc là kiểu “có tiền nhưng không có nơi để bán”, thì lần này cổ đông chính là khách hàng. [Suy luận: hàm ý từ cơ cấu cổ đông]

YMTC cũng đã đưa NAND 3D TLC/QLC Gen4, Gen5 vào danh mục sản phẩm chính thức. Ít nhất trong thị trường SSD, di động, nhúng dành cho người tiêu dùng Trung Quốc, có thể đánh giá công ty này đã vượt qua giai đoạn “hàng thay thế giá rẻ”. [Thực tế: danh mục sản phẩm YMTC]

6. Tác động theo từng công ty

Samsung Electronics: mức phơi nhiễm lớn nhất nhưng khả năng hấp thụ cũng lớn nhất

Có khả năng mức phơi nhiễm tuyệt đối lớn nhất ở cả hai mảng DRAM phổ thông và NAND phổ thông. Vì có cả nhà máy NAND tại Xi’an nên vướng vào cả hai phía: nội địa hóa Trung Quốc và kiểm soát thiết bị của Mỹ.

Nhưng nhờ sở hữu đầy đủ HBM, DRAM máy chủ, NAND, đúc bán dẫn, di động nên khả năng hấp thụ cú sốc cũng lớn nhất. Rủi ro Trung Quốc là biến số làm hạ trần biên lợi nhuận đỉnh và mức định giá của mảng bộ nhớ hơn là làm sụp đổ toàn bộ kết quả kinh doanh của Samsung Electronics. [Suy luận: hiệu ứng danh mục]

SK Hynix: HBM là lá chắn nhưng tài sản công đoạn trước là điểm vướng

Trong giai đoạn 2026-2027, tỷ trọng lợi nhuận HBM cao nên có thể phòng thủ tốt nhất trước sự thay thế của bộ nhớ phổ thông. Nhưng tỷ trọng doanh thu Trung Quốc đã tăng trở lại lên 24,3%, và công ty vẫn sở hữu tài sản công đoạn trước tại Wuxi (DRAM) và Dalian (NAND).

BIS Hoa Kỳ đưa ra nguyên tắc cấp phép thiết bị cho việc vận hành nhà máy hiện có tại Trung Quốc, nhưng không cho phép mở rộng công suất hay nâng cấp công nghệ. [Thực tế: quy định BIS] Nếu Wuxi và Dalian bị bó buộc trong công nghệ cũ trong khi cạnh tranh với CXMT và YMTC, hiệu quả tài sản có thể xấu đi về dài hạn. [Suy luận: lộ trình lão hóa tài sản]

Micron: mức phơi nhiễm trực tiếp thấp nhưng không an toàn

Rủi ro doanh thu trực tiếp tại Trung Quốc và tài sản công đoạn trước tại Trung Quốc là thấp nhất. Nhưng điều đó không có nghĩa là an toàn.

Micron đã bị loại khỏi thị trường hạ tầng trọng yếu của Trung Quốc, và vì độ thuần DRAM, NAND cao nên độ nhạy lợi nhuận rất lớn nếu sản lượng Trung Quốc ép ASP toàn cầu. Chính Micron cũng nêu rõ trong 10-K rằng hỗ trợ của chính phủ Trung Quốc dành cho CXMT và YMTC có thể gây ra dư cung DRAM, NAND và cạnh tranh giá quyết liệt. [Thực tế: 10-K của Micron]

Dù không bán tại Trung Quốc, nếu sản lượng do Trung Quốc sản xuất ép giá toàn cầu thì Micron cũng không thể tránh khỏi. Micron có mức phơi nhiễm trực tiếp thấp nhất nhưng lại là công ty dễ tổn thương nhất trước hiệu ứng bậc hai.

7. Phán định theo dòng thời gian

Giai đoạn	Tác động dự kiến từ Trung Quốc	Diễn giải đầu tư
2026-2027	Mở rộng thay thế bộ nhớ phổ thông cho tiêu dùng, di động, PC tại Trung Quốc	Giới hạn trần định giá hơn là sụp đổ lợi nhuận
2027-2028	CXMT, YMTC mở rộng công suất và ổn định hiệu suất	Then chốt là liệu có lan sang ASP toàn cầu hay không
Sau 2028	Khả năng mở rộng chứng nhận cho máy chủ, ô tô, SSD hiệu năng cao, HBM	Rủi ro cấu trúc về thị phần của Samsung, SK Hynix, Micron

[Suy luận: ước tính theo dòng thời gian]

Doanh nghiệp Trung Quốc vẫn còn phải vượt qua rào cản chứng nhận và hiệu suất ở DRAM máy chủ hiệu năng cao cho hyperscaler toàn cầu, SSD doanh nghiệp, độ tin cậy đạt chuẩn ô tô, và HBM cao cấp. Do đó, bản thân việc huy động vốn là tín hiệu rủi ro nhưng chưa phải tín hiệu xác nhận dư cung.

8. Phán định cuối cùng: đưa vào giá cổ phiếu như thế nào

Giả thuyết đúng về hướng. Nhưng khi phản ánh vào giá cổ phiếu hiện tại, cần phân tách rõ ràng.

Hạng mục	Phán định
EPS 2026-2027	Chưa đủ luận cứ trực tiếp cho kịch bản sụp đổ
EPS 2028	Cần phản ánh thận trọng thị phần Trung Quốc và ASP toàn cầu
Mức định giá hợp lý	Căn cứ cho việc khó áp bội số cao cho lợi nhuận đỉnh như trước đây
Tín hiệu xác nhận quan trọng nhất	Liệu thị phần tăng của CXMT, YMTC có dừng ở nội địa Trung Quốc hay lan sang mức giảm giá hợp đồng DRAM và NAND toàn cầu hay không

Rốt cuộc, nên nâng nội địa hóa Trung Quốc lên thành biến số chiết khấu quan trọng nhất cần đưa vào lợi nhuận năm 2028 và mức định giá cuối kỳ, hơn là xem nó như yếu tố kích hoạt đơn lẻ để bán ngay Samsung Electronics và SK Hynix. [Suy luận: phán định tổng hợp]

Kết luận này khớp chính xác với cấu trúc đã tính toán trong Định giá hợp lý ngành bán dẫn. Bài viết đó cho rằng giá cổ phiếu bằng FCFE giai đoạn 2026-2028 cộng với giá trị còn lại chuẩn hóa năm 2029, và nội địa hóa Trung Quốc chính là biến số làm tăng tỷ lệ chiết khấu của giá trị còn lại đó.

9. Các tín hiệu cần theo dõi

Lan truyền giá hợp đồng toàn cầu: liệu sản lượng CXMT, YMTC có ép giá hợp đồng DDR5, LPDDR, NAND tiêu dùng ngoài Trung Quốc hay không
Mở rộng chứng nhận của CXMT: liệu có vượt ra ngoài nội địa Trung Quốc để được khách hàng máy chủ, ô tô toàn cầu chứng nhận hay không
SK Hynix tại Wuxi, Dalian: có bị bó buộc trong công nghệ cũ theo quy định BIS hay không, hiệu quả tài sản thay đổi ra sao
Samsung tại Xi’an: áp lực kép từ kiểm soát thiết bị và nội địa hóa Trung Quốc có xuất hiện trong kết quả kinh doanh hay không
Tỷ trọng Trung Quốc của Micron: có giảm thêm từ 10,1% hay không, và độ nhạy với ASP toàn cầu có tăng lên thay vào đó hay không

Kết luận

Cốt lõi của giả thuyết là đúng. Cấu trúc mặt hàng xuất khẩu lớn nhất của Hàn Quốc bị thay thế bởi doanh nghiệp nội địa ngay tại thị trường lớn nhất của nó đang bắt đầu hình thành. Việc người mua xuất hiện trong danh sách cổ đông của CXMT chính là bằng chứng.

Nhưng trong phán định đầu tư, cần tách thời điểm và lộ trình. Luận cứ cho rằng doanh thu Trung Quốc sẽ sụt giảm mạnh trong năm 2026 khiến kết quả kinh doanh sụp đổ vẫn còn thiếu. Rủi ro chính xác hơn là hiệu ứng bậc hai khi sản lượng bị đẩy khỏi Trung Quốc trong giai đoạn 2027-2028 tràn sang thị trường toàn cầu và ép ASP, và điều này sẽ xuất hiện trước tiên ở tính bền vững của lợi nhuận và mức định giá cuối kỳ từ sau năm 2028 hơn là ở kết quả kinh doanh trước mắt.

Vì vậy, điều cần theo dõi ngay bây giờ không phải là tin tức thị phần trong nội địa Trung Quốc mà là giá hợp đồng toàn cầu. Cho đến khi sự lan truyền được xác nhận, nội địa hóa Trung Quốc vẫn là biến số chiết khấu chứ chưa phải khoản lỗ đã xác định.

Bài viết này là tài liệu phân tích tổng hợp từ công bố thông tin của từng công ty (Báo cáo kinh doanh năm 2025 của Samsung Electronics, F-1/A của SK Hynix, 10-K FY2025 của Micron), xu hướng xuất nhập khẩu của Bộ Thương mại, Công nghiệp và Năng lượng Hàn Quốc, tài liệu IPO CXMT trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thượng Hải, tài liệu sản phẩm YMTC, và quy định BIS Hoa Kỳ. Tỷ trọng doanh thu Trung Quốc của ba công ty có tiêu chí công bố khác nhau (toàn công ty, trụ sở pháp nhân bán hàng, trụ sở chính khách hàng) nên là các chỉ số đại diện không thể so sánh chéo hoàn toàn. Doanh thu Trung Quốc riêng mảng bộ nhớ của Samsung Electronics và bảng chéo sản phẩm-khu vực theo từng công ty không được công bố, còn phán định theo dòng thời gian và lộ trình lan truyền là ước tính tại thời điểm viết bài. Các cổ phiếu được đề cập là ví dụ minh họa cho cấu trúc ngành, không phải khuyến nghị mua bán cổ phiếu cụ thể. Phán định đầu tư và trách nhiệm thuộc về nhà đầu tư.

Nội Địa Hóa Trung Quốc on Korea Invest Insights