📚 系列第 5 篇（共 6 篇）：Pearl Abyss × 绯红荒漠投资主题——系列目录 →

本文是该系列的第五篇。此前内容：500 万套里程碑与 IP 重新定价、卖方共识偏差、初始投资主题、市场忽视的 BDO 二阶催化剂。本篇聚焦前瞻：结合官方销售里程碑与已知的 4Q25 成本基础，1Q26 合并报表究竟应该呈现怎样的数字？

核心摘要

• 基准估算：Pearl Abyss 1Q26 合并营收 3950.0 亿韩元，营业利润 2050.0 亿韩元，营业利润率 51.9%。
• 核心逻辑：公司官方披露"4 月 1 日前累计销量达 400 万套"，据此推算 1Q 确认套数约为 ~395 万套；存量 IP（BDO + EVE）延续 4Q25 稳定态势，贡献约 970 亿韩元。但 1Q26 真正的摆动变量不是套数——而是收入确认框架（主要人 vs. 代理人）、实际平均销售单价，以及营销与渠道佣金费用。
• 关键不确定性：在 1Q26 季报脚注确认主要人/代理人处理方式、实际平台构成及营销费用之前，本估算保留误差区间。这是对外可共享的最具防守性基准情景，而非精确点预测。

1. 结论

1Q26 合并估算最终数字：

低于激进的纯总额确认框架（4300 亿 / 2230 亿），但明显高于保守的混合确认框架（3850 亿 / 1950 亿）。选择该基准值是出于对外可辩护性的考量：在脚注结果的最宽区间内，它不会在任何方向上显得失准。

2. 事实——可外部核实的锚点

2.1 存量业务基础

FY2025（合并）：营收 3656 亿韩元，营业亏损 148 亿韩元。4Q25：营收 955 亿韩元，营业亏损 84 亿韩元。4Q25 存量 IP 营收：Black Desert 630 亿韩元 + EVE 273 亿韩元。4Q25 营业成本构成：人工 507 亿韩元，佣金 192 亿韩元，营销 123 亿韩元。上述数字是 1Q26 成本结构的直接基础。

2.2 《绯红荒漠》官方里程碑

《绯红荒漠》于 2026 年 3 月 20 日发行，Pearl Abyss 官方宣布 4 月 1 日前累计销量达 400 万套、4 月 15 日前达 500 万套。这两个官方数字是 1Q26 估算最重要的锚点。“4 月 1 日前 400 万套"意味着截至 3 月 31 日会计截止日，累计销量已非常接近 400 万套。

2.3 用户指标与长尾状态

发行后，《绯红荒漠》在 Steam 同时在线人数、用户评价及销售排名上均保持可观水平。Steam 最高同时在线人数峰值为 3 月 30 日的 276,261 人。4 月 9 日至 13 日数据显示，其全球排名持续靠前，美国/中国销售榜持续有名，近期评价好评率亦在回升。截至 4 月 17 日：24 小时峰值 11.14 万人，当前同时在线 7.94 万人，全球销售排名 第 4 位——这并非"崩塌”，而是卓越开局后的正常衰减曲线。1Q26 业绩将会强劲；将 1Q 数据线性外推至全年是另一个需要更为审慎的判断。

2.4 会计处理事实与待确认事项

内部项目笔记及外部参考资料倾向于认为，Pearl Abyss 将平台佣金作为独立列示的佣金费用，营收按接近总额基础确认。此外，此前分析亦提及某先例中主机收入确认已从总额切换为净额。研发资本化轨迹（FY2024 研发费用 1329 亿韩元；1H25 研发费用 612 亿韩元；无形资产摊销路径）支持《绯红荒漠》大部分开发成本已计入历史损益表的判断。上述为方向性判断，并非 1Q26 的确认脚注事实。

3. 假设——本估算的实际前提

以下非事实，是审阅者应明确表示同意或异议的前提条件。

3.1 《绯红荒漠》1Q 确认套数：395 万套

面对 4 月 1 日官方公布的 400 万套，将截止日当天累计销量定为更接近 395 万套而非 390 万套是最合理的读法。取整采用 400 万套过于激进；385 万套则过于保守。基准情景：395 万套。

3.2 平台构成：PC 52% / 主机 48%

目前无相关披露，是争议最大的假设。PS Store 高排名的证据支持更高的主机权重；SteamDB 同时在线人数及评价数量则支持更高的 PC 权重。基准情景不偏向任何一方，采用 PC 52% / 主机 48%——足以体现"PC 略占优势可能性更大"，同时不忽视"主机强劲信号"。

3.3 实际平均销售单价（会计基础）：约 79,800 韩元

激进的纯总额确认框架将 ASP 定为 83,500 韩元；混合确认的保守观点则将实际 ASP 压至 7 万韩元出头。基准情景居中：综合套数、平台构成及区域定价加权后，ASP 约为 ~79,800 韩元（实质约等于 80,000 韩元）——“维持总额确认倾向的报告收入立场，但不采用完整的 83,500 韩元假设”。

3.4 存量 IP 营收：970 亿韩元

4Q25 存量营收为 955 亿韩元。BDO 十周年活动及 EVE 稳定基础表明，930 亿韩元略低，1000 亿韩元接近上限。基准情景：970 亿韩元。

3.5 人工费用：520 亿韩元

4Q25 人工费用为 507 亿韩元，含一次性重组及 QA 扩编支出；1Q25 为 490 亿韩元。1Q26 是发行季，运营/客服/补丁响应人员配置增加，但大幅超越 4Q25 将较为激进。基准情景：520 亿韩元——相对 490 亿韩元务实，相对 545 亿韩元保守。

3.6 营销费用：300 亿韩元

这是营业利润最大的单一摆动因子。140 亿韩元的假设明显偏低；340 亿韩元为上限。250 亿韩元是合理的中间情景，但对照 4Q25 的 123 亿韩元和 1Q25 的 73 亿韩元，3A 发行季极易超过该水平。基准情景：300 亿韩元——最具防守性的中间值。

3.7 渠道佣金：760 亿韩元

该科目随确认框架大幅波动。纯总额确认下可达 875 亿韩元；混合确认权重加大则降至约 700 亿韩元。关键在于，营业利润的影响被收入确认选择部分抵消——佣金与报告收入同向变动。基准情景：760 亿韩元，介于纯总额与混合确认之间。

3.8 折旧摊销及其他：320 亿韩元

4Q25：折旧摊销 59 亿韩元 + 其他 158 亿韩元 = 217 亿韩元。发行季新增服务器、客服、物流、外包及补丁响应成本，但推至 345 亿韩元过于激进；230 亿韩元则偏低。基准情景：320 亿韩元。

4. 计算过程

4.1 《绯红荒漠》营收

• 确认套数：395 万套
• 实际 ASP：79,800 韩元

→ 395 万 × 79,800 韩元 = 3152 亿韩元

4.2 合并营收（总额口径计算）

• 《绯红荒漠》：3152 亿韩元
• 存量 IP：970 亿韩元
• 计算值：4122 亿韩元

为得出对外可共享的基准情景，扣除约 172 亿韩元的安全边际，以反映 3 月 31 日截止日节奏及主要人/代理人不确定性：

→ 4122 亿韩元计算值 → 3950 亿韩元基准情景

二者的区别很重要：计算上限是"在总额确认倾向前提下的账面数学结果"；基准情景是对外可辩护的数字。

4.3 营业成本

• 人工：520 亿韩元
• 营销：300 亿韩元
• 佣金：760 亿韩元
• 折旧摊销及其他：320 亿韩元
• 合计：1900 亿韩元

4.4 营业利润

• 营收：3950 亿韩元
• 成本：1900 亿韩元
• 营业利润：2050 亿韩元

4.5 营业利润率

2050 ÷ 3950 = 51.9%

最终基准情景：

• 营收：3950.0 亿韩元
• 营业利润：2050.0 亿韩元
• 营业利润率：51.9%

5. 框架选择理由

5.1 会计结构比套数更重要

1Q26 报表的关键不在于"游戏质量好不好"，而在于哪种会计框架捕获收入，以及成本落在哪里。部分内部模型得出 4300 亿 / 2230 亿的结果，但更重要的驱动因素是收入确认处理方式以及佣金与营销的实际水平——而非销售套数的大标题数字。

5.2 既不强制采用纯总额，也不强制采用混合确认

纯总额确认简单易解释，但过于激进。混合确认有先例支持，却未经 1Q26 脚注确认。因此，基准情景保持报告收入总额确认倾向，同时对 ASP 和成本应用保守折扣——这是目前最具防守性的中间路径。

5.3 营业利润突破 2000 亿韩元，但 2250 亿韩元仍是上限区间

项目激进基案接近 2230 亿韩元；某外部测算达到 2258 亿韩元，但经风险调整后降至 ~2100 亿韩元。纯保守读法的 1950 亿韩元并无大错，但属于下限。最具防守性的基准值接近 2050 亿韩元。

6. 敏感性分析与情景框架

6.1 防守性区间

6.2 对外分享时的建议措辞

“以 3950 亿韩元营收、2050 亿韩元营业利润作为 1Q26 基准情景，但在脚注和实际成本披露前，将营业利润区间视为 1950–2250 亿韩元。”

这一表述是目前最具防守性的措辞方式。

7. 待确认不确定性

以下事项尚未确认为事实——均将在 5 月业绩发布 / 季报申报时得到解答：

1. 1Q26 主要人/代理人脚注处理方式
2. 各平台实际销售套数
3. 实际退款率
4. 实际营销费用
5. 实际佣金费用
6. 3 月 31 日截止日确认套数

当前基准情景是上述六项公布前的最佳可用中值。

8. 结语

Pearl Abyss 1Q26 基准情景：营收 3950.0 亿韩元，营业利润 2050.0 亿韩元，营业利润率 51.9%。

该数字以《绯红荒漠》两个官方里程碑（4 月 1 日前 400 万套、4 月 15 日前 500 万套）及 4Q25 成本结构为依据，并针对会计框架不确定性及营销/佣金的不透明性作出保守调整。它低于激进的纯总额确认情景，高于最保守的混合确认读法——是目前最易解释、最具防守性的数字。

本文仅为研究与评论，不构成投资建议。持仓可能随时变动，恕不另行通知。数据截至 2026 年 4 月 21 日（韩国标准时间）。