相关背景 本文是 美光FY3Q26业绩分析、从NVIDIA股价弹性看三星和SK海力士、三星-海力士-美光估值平价 和 HBM4E 12层竞争 的后续。
TL;DR
三星电子2Q26最重要的数字不是单纯的reported OP。需要把会计口径OP与 加回绩效奖金catch-up计提后的Core OP 分开看。
从当前股价看，美光FY3Q26的超预期几乎没有留在韩国存储股价格里。美光截至6月26日仍较业绩前上涨8.0%，但三星电子按6月29日盘中价格较6月24日收盘下跌5.9%，SK海力士下跌0.5%。6月25日的反应是真实的，但之后大部分被抹去。
三星2Q26的DRAM价格不是下修因素。Conventional DRAM预计环比上涨58-63%，mobile LPDDR上涨70-83%。因此，三星blended DRAM ASP环比高50%区间的假设并不激进。
2Q26 reported OP的合理区间是87-92万亿韩元，中值为89.5万亿韩元。若加回15-17万亿韩元的绩效奖金catch-up计提，Core OP约为104-106万亿韩元。正确读法不是“利润从100万亿预期降到89万亿”，而是“存储核心业务已经达到100万亿以上利润能力，但在2Q确认超额利润分享成本”。
结论是 Watchlist / Conditional Buy。条件包括reported OP至少87万亿韩元，Core OP至少102万亿韩元，下修原因来自计提而非DRAM/NAND价格或出货转弱，并且3Q26 OP维持在100万亿韩元附近的能见度仍然存在。
1. 美光惊喜还在韩国股价里吗
美光在美国时间2026年6月24日收盘后发布FY3Q26。对韩国市场而言，6月24日收盘价是干净基准。
| 股票 | 6/24收盘 | 6/25收盘 | 6/26收盘 | 6/29盘中 | 当前较6/24 |
|---|---|---|---|---|---|
| Samsung Electronics | 340,500韩元 | 358,500韩元 | 339,500韩元 | 320,500韩元 | -5.9% |
| SK Hynix | 2,580,000韩元 | 2,917,000韩元 | 2,673,000韩元 | 2,568,000韩元 | -0.5% |
| Micron | 1,048.51美元 | 1,213.56美元 | 1,132.33美元 | DB最新6/26 | +8.0% |
来源：KII本地日度价格数据库；6月29日盘中韩国股价来自Naver Finance API，13:19 KST。
SK海力士在6月25日最直接反应，上涨13.1%，但随后几乎回到原点。三星电子6月25日上涨5.3%，之后跌破事件前价格。美光截至6月26日仍保持+8.0%。因此，当前价格说明美光的正面read-through没有在韩国存储股中持续留下。
2. 美光确认了什么
美光FY3Q26确认AI memory周期仍强。收入414.56亿美元，non-GAAP EPS 25.11美元，non-GAAP毛利率84.9%，FY4Q26指引为收入500亿美元、non-GAAP EPS 31.00美元。 Micron FY3Q26
| 美光信号 | 对三星和SK海力士的含义 |
|---|---|
| 收入414.56亿美元、毛利率84.9% | 价格、产品组合和供应紧张带来的经营杠杆很强。 |
| FY4Q收入500亿美元、EPS 31美元 | 价格和出货不太可能马上崩。 |
| 数据中心收入超过250亿美元 | AI memory需求不只来自HBM。 |
| HBM4和HBM4E路线图 | 2027年配额和客户认证是下一轮竞争点。 |
| Strategic Customer Agreements | 有望降低传统存储周期折价。 |
3. Reported OP与Core OP
Reported OP = 会计口径营业利润
Core OP = Reported OP + 绩效奖金catch-up计提
| 项目 | Base case |
|---|---|
| Reported OP | 89.5万亿韩元 |
| catch-up计提 | 15-17万亿韩元 |
| Core OP | 104-106万亿韩元 |
重点是，下修不是因为DRAM/NAND走弱。在输入研究中，Kiwoom把2Q26 OP从100万亿下调到89万亿，但DRAM ASP假设从+55% QoQ升至+58% QoQ，NAND从+72%升至+75%。更合理的解释是奖金计提、非存储业务、DX成本和Foundry/S.LSI亏损。
4. 1Q26官方基准
| 项目 | 1Q26 |
|---|---|
| 公司收入 | 133.9万亿韩元 |
| 公司OP | 57.2万亿韩元 |
| DS收入 | 81.7万亿韩元 |
| DS OP | 53.7万亿韩元 |
来源：Samsung Electronics 1Q26 results.
5. DRAM价格
| 产品 | 2Q26价格趋势 | 解读 |
|---|---|---|
| Conventional DRAM | +58-63% QoQ | +58%并不高。 |
| PC DDR5 | +43-48% QoQ | PC需求不强但价格仍涨。 |
| PC DDR4 | +35-40% QoQ | 弱于DDR5但仍强。 |
| Mobile LPDDR4X | +70-75% QoQ | 推高blended ASP。 |
| Mobile LPDDR5X | +78-83% QoQ | 对三星有利。 |
| Consumer DRAM | +45-50% QoQ | 有客户价格阻力，但仍上涨。 |
6. 解读矩阵
| Reported OP | 计提 | Core OP | 解读 | 行动 |
|---|---|---|---|---|
| 92万亿韩元以上 | 约15万亿 | 107万亿以上 | 明确beat | 可Buy |
| 89-92万亿 | 约15万亿 | 104-107万亿 | 符合且偏正面 | 弱势买入 |
| 87-89万亿 | 约15万亿 | 102-104万亿 | 共识区间 | 分批进入 |
| 84-87万亿 | 约15万亿 | 99-102万亿 | 弱miss | 需要解释 |
| 84-87万亿 | 25-35万亿 | 109-122万亿 | headline miss，但若是全年提前计提则可中性偏正面 | 核实费用性质 |
| 80-84万亿 | 约15万亿 | 95-99万亿 | 不能只用奖金解释 | 等待或降低 |
| 80万亿以下 | 任意 | 无意义 | thesis受损 | 避免 |
7. 催化剂与失效条件
| 事件 | 时间 | 观察点 |
|---|---|---|
| 三星2Q26预告 | 7月上旬可能 | reported OP至少87万亿 |
| 正式业绩和电话会 | 7月下旬可能 | 计提、DS core、3Q outlook |
| 3Q DRAM/NAND价格 | 7-8月 | QoQ持平或上涨 |
| HBM4E、SOCAMM2、eSSD | 2H26 | share gain证据 |
| 美光FY4Q26 | 9月下旬可能 | 是否实现收入500亿美元和EPS 31美元 |
失效条件包括Core OP低于100万亿韩元、3Q outlook低于100万亿韩元、DRAM/NAND价格环比下跌、HBM4/eSSD没有份额提升，或Foundry/S.LSI亏损持续。
结论
美光惊喜在6月25日被韩国存储股反映了一天，但现在大部分已被抹去。尤其三星电子回到了几乎不包含美光正面信号的价格。下一场关键不是2Q headline OP，而是Core OP能否超过100万亿韩元，以及3Q OP能否维持在100万亿韩元附近。